声明：文中所述“加密资产（cryptoassets）”特指 BTC、ETH、SOL、HYPE 等原生链上代币。而“现实世界资产（RWAs）”则涵盖源自加密生态之外、包括股票、债券、大宗商品、外汇及其他传统金融工具在内的资产类别。
区块链生态初期涌现的资产主要为 BTC、ETH、SOL 及近期的 HYPE 等原生加密代币。因此，早期去中心化金融（DeFi）的基础设施大多围绕此类资产构建，例如自动做市商 AMM（如 Uniswap）、虚拟自动做市商 vAMM（如 Perpetual Protocol）、抵押债仓稳定币协议（Sky，前身为 MakerDAO）、合成资产平台（Synthetix）、无固定期限浮动利率借贷池（Compound、Aave）以及永续合约交易所（dYdX）。这些机制在彼时运行良好，主要得益于当时市场的高波动性、活跃的投机氛围、海量的长尾代币以及无需许可的参与门槛。回顾过往，下图表展示了 DeFi 锁仓总价值（TVL）的历史走势：
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然而，当前的资产形态与用户群体正经历深刻变革。美债、股票、企业信贷、大宗商品、外汇等传统 RWA 正加速上链。相较于加密资产，这类 RWA 通常具备更低的波动率、更窄的买卖价差、确定的到期日与现金流，且作为抵押品质量更高，借款人信息透明可追溯，吸引了大量机构资金入场。相应地，另一套基础组件的重要性日益凸显：中央限价订单簿 CLOB、询价交易 RFQ、自营做市商 propAMM、固定利率借贷、资金池金库、利率衍生品、回购协议、暗池、投资组合保证金以及期权和定期期货。我们将这一系列新要素统称为DeFi 2.0 原语。
值得注意的是，上述许多组件在 DeFi 领域已存在多年。往往是因为 DeFi 先行搭建了工具，但适配这些工具的资产尚未大规模上链。
背景补充：此前关于 RWA 的讨论（包括我们之前的分析）多聚焦于资产代币化本身，即如何将资产搬至区块链。然而，鲜有人深入探讨当这些“传统资产”真正上链后，其底层市场结构与基础组件将发生何种演化。
构建全新的底层基础设施，将为投资者带来丰富的下游机会。价值捕获预计将贯穿整个技术栈：从底层的通用公链，到正在开发的核心基础组件，再到面向终端用户、掌握客户关系的前端界面与订单流引擎。
回顾 DeFi 1.0 的局限与优势
若以传统金融视角审视，早期 DeFi 原语的资本效率极低。相比专业做市商，AMM 的资金利用效率较差；超额抵押的抵押债仓是一种高成本的加杠杆手段；而浮动利率借贷不仅难以精确预估资金成本，还将风险过度集中于少数资金池。但常被忽视的一点是：这些组件本质上是专为加密资产量身定制的。
对于新发行的加密代币，首要痛点并非优化成交价格，而是获取初始流动性。AMM 的核心优势在于允许任何人快速建立交易市场，完成初步的价格发现。
在无需许可的链上环境中，匿名借款人缺乏资产负债表和信用记录。因此，协议只能依赖超额抵押，而无法采用标准化的信用审核 —— 后者本可为其提供更优的借贷条件。现实中，这种限制影响有限。众所周知，借贷协议的大多数用户借款并非为了实体经营融资，而是为了给高波动的加密资产加杠杆，或在不愿出售代币的情况下临时获取资金。对此类用户而言，浮动利率完全可以接受：即便融资成本上升数百个基点，也远低于底层代币一个月 100% 的波动幅度。
永续合约的逻辑亦然。加密资产无到期日、不附带法定权利、不产生现金流，交易者仅需持续加杠杆博弈价格涨跌。移除到期日并打造合成衍生品，使得产品逻辑更简洁，也更契合底层资产特性。同样，短期做多 2 倍杠杆高波动代币的交易者，通常不会受限于浮动资金费率。
DeFi 2.0 的核心特征
DeFi 1.0 并非传统金融的简化版，而是为原生加密资产及特定用户群设计的体系。随着资产类型变化，底层基础组件必须随之演进。
RWA 具有显著区别于原生加密资产的五大特征，构成了 DeFi 2.0 的核心属性（部分视为优势，部分视为挑战）：
1、波动率更低，买卖价差更窄
2、存在久期，现金流可预测
3、抵押品质量更高，借款人身份可核验
4、机构级大型市场参与者入场
5、投资组合与风险敞口更加多元
1、波动率更低，买卖价差更窄
AMM 极适合长尾加密资产的冷启动。若在 shturl.c 发行新币或通过 MetaDAO 募资，首要任务便是建立交易市场。然而，美债、苹果股票或欧元兑美元等资产并不存在此痛点。它们已有专业做市商提供深度流动性，具备低波动与极窄价差特性。对于这些资产，成交质量才是关键考量。
炒作 MEME 币时，交易者对几个基点的滑点毫不在意。即使滑点达 2%，若一小时后代币涨跌 30%，成交成本几乎可忽略不计。但在国债或外汇交易中，10 个基点可能就是整笔交易的利润空间。
在此场景下，中央限价订单簿（CLOB）、询价系统（RFQ）及自营 AMM 更为适配。专业做市商可参考外部行情、波动率、订单流及自身风险限额来定价库存，而非单纯沿 AMM 曲线分摊流动性。此类组件虽早已存在于 DeFi 中，但在微小成交差决定盈亏的资产上，其价值才真正凸显。
此外，此类资产更易吸引做市商。首先，大量成熟做市商已在交易标的，可在传统市场对冲风险；其次，优质高流动性资产自然吸引散户需求，激励做市商提供流动性；最后，跳空风险远低于 MEME 币和高 Beta 加密资产，在公链延迟略高的环境下，做市商不易被单边行情击穿。
低波动性还让部分衍生品的价值得以显现。Ribbon、Katana、Friktion 等项目多年前便推出自动化备兑开仓和卖看跌期权产品，虽有少量落地，但底层资产并不适配。备兑看涨策略适合年化涨幅约 10% 的股票，以赚取额外收益；若应用于单月波动达 50% 的 SOL 等币种则显得突兀：持有者可能因微薄收益而放弃巨大上涨空间（尽管市场会自主定价，但历史上加密期权市场的流动性远不及股票市场）。
加密期权需求低迷的根源仍在于资产本身。若追求高风险、高博弈的交易，直接开 HYPE 永续 3 倍多单即可，这种 Delta 为 1 的衍生品在风险收益和刺激感上已足够，无需再做期权 —— 期权天然涉及时间押注，且存在本金全损风险。
随着股票、指数、大宗商品、外汇等低波动 RWA 上链，期权市场有望迎来实质性爆发。流动性充足的期权市场可支撑备兑看涨、领口策略、下行保护、波动率交易及结构化收益产品。我们认为早年搭建的期权金库等 DeFi 基础设施本身无误，只是出现过早，当时缺乏适配的底层资产。
波动率同样深刻影响信贷市场。若抵押品单日波动可达 10%，贷方必须预留巨大安全垫。这也是早期加密借贷市场普遍维持约 66% 抵押率、清算惩罚极其严苛的原因。这也解释了为何加密 DeFi 仅靠浮动利率借贷便已足够。爱丽丝用 SOL 抵押借 USDC 加杠杆，其抵押品单日波动幅度远超利率从 7% 涨至 10% 的成本，她自然不会在意利率的短期浮动。
2、久期与可预测现金流
绝大多数加密资产呈永续属性。BTC、ETH、SOL、HYPE 无到期日，这塑造了 DeFi 借贷与衍生品市场。Aave、Compound 主要提供无固定期限浮动利率贷款，适合持仓周期不确定、融资成本优先级低于资产波动的交易者。
早在 2021 年我们就撰文探讨 DeFi 固定利率市场的机会。坦白说，当时时机尚早，核心原因仍是资产属性。
一家企业借 1 亿美元用于收购或资本开支，期限三年，它必须明确每年利息是 500 万还是 1000 万。同理，资产管理人买入收益率 6% 的债券，融资成本 4%，锁定 2 个点利差；一旦融资成本飙升至 6%，该交易直接失去经济价值。对这类参与者而言，融资确定性至关重要。
此外，无期限借贷存在结构性低效：存款人可随时提款，但借款人希望长期占用贷款。协议风控需额外预留流动性缓冲以保障储户提款。这也是 DeFi 无期限借贷池资金利用率曲线设置保守的原因（防止资金被借空）。部分存款资金闲置，导致借款人支付利率与存款人到手利率之间存在缺口，Aave、Kamino 等协议还需抽取手续费。
固定利率、固定期限市场是解决思路之一。不再允许储户随时抽资，借贷双方锁定到期时间。储户资金可更充分投放，借款人亦锁定确切融资成本。代价是流动性将按不同到期期限分割：三个月贷款和一年贷款属于不同市场 —— 但也正是如此，才能形成跨时间维度的真实价格发现，最终构建收益率曲线。
Morpho Midnight 即为典型案例。它搭建固定期限市场，在特定到期日通过竞价形成利率，存款人还可于到期前转让仓位。若未来拥有流动性充足的 3 个月、6 个月、1 年及多年期市场，我们将获得不同时间维度的资金成本，进而为贷款、债券、远期、互换及所有与久期相关的产品定价。
Pendle、Exponent 是另一类例子：随着资产基数扩大，其潜在市场规模（TAM）随之扩张。此类产品将生息资产拆分为本金和收益两部分，供用户交易固定收益与浮动收益。过去链上可交易收益来源有限：质押收益、借贷利率、永续资金费率及协议积分。事实上，收益代币最热门用途之一是加杠杆博取 DeFi 项目积分激励。
RWA 到来后，收益来源拓展为美债利率、信用利差、股息、浮动利率贷款及其他合约现金流。收益剥离从博取项目激励的杠杆工具，转变为通用的本金、收益拆分交易工具，这也是我们看好此类基础组件的原因。
该逻辑同样适用于利率衍生品。Pendle 的 Boros 允许用户在指定到期日交易永续资金费率的固定 / 浮动端。目前底层标的仍为加密原生利率；但一旦对冲标的变为美债利率、企业融资成本或其他现实世界基准利率，该架构价值将大幅提升。
定期期货、远期合约亦然。企业对冲六个月后外汇付款，大宗商品生产商锁定远期交割价，债券管理人对冲久期风险，均无需永续合约。这些风险敞口自带时间节点，对冲工具也应匹配期限。
最后，随着 DeFi 资产与策略丰富，金库（Vault）价值将显著提升。早期 DeFi 金库多自动化执行加密原生策略：流动性挖矿、循环杠杆、做市 LP、波动率代币卖期权。接入 RWA 后，金库可打包美债阶梯配置、股票备兑看涨、分散信贷组合、基差交易或各类固定、浮动收益组合。组件本身虽不新鲜，但其承载的策略空间将极大拓宽。
3、更优质的抵押品，可核验的借款人
加密借贷诞生的前提：协议几乎对借款人一无所知。以太坊、Solana 钱包无财报、信用分，智能合约难直接强制执行法律履约。超额抵押解决了此痛点，身份不再重要：用户想用 ETH 借 100 美元 USDC，Maker 要求抵押价值 150 美元的 ETH；仓位风险超标，清算机器人自动平仓。
此模式对匿名、高波动抵押品适用，但对许多 RWA 而言资本效率太低。短期美债不同于 ETH：波动率更低，外部流动性充足，贷方可自信评估市值。若仅因加密借贷历史惯例，要求用价值 150 美元的国债借 100 美元资金，便浪费了优质抵押品的核心优势。美债等高等级资产，66% 的抵押率显然不合理。
RWA 及未来完善的链下身份与法律框架，能让借款人本身成为可尽调标的。面对真实企业或基金，可审阅资产负债表、现金流、管理团队、合同与负债。只要借款人身份可核验、抵押品具法律可执行性，贷方便不必完全依赖抵押品市值。我们也看到部分协议开始将链上还款行为与链下信用档案绑定，对链上违约借款人施加惩戒。Maple 已在践行此事：面向机构借款人做信用尽调，而非将其视为匿名钱包地址。
早期 DeFi 无抵押借贷网络存在根本缺陷：愿意借钱的主体多在传统渠道融不到钱。例如 Goldfinch 给新兴市场中小企业放贷，这些企业资质不足、地域受限，拿不到优质传统信贷，逆向选择问题突出。一旦美国监管框架放开，允许实体企业在合规 KYC/AML 前提下获取无需许可信贷，我们预计该市场将迎来爆发，全球散户亦有幸获得风险调整收益更优质的借贷资产。
4、机构级大型市场参与者入场
RWA 同时改变交易主体和单笔交易规模。区块链透明性多为优势，但大额交易时会产生麻烦。一笔 2 万美元 BTC 买单，公开透明无关紧要；但资产管理人需买入 1 亿美元股票或债券时，订单完全公开将付出极高成本。
传统金融花数十年搭建工具，使机构大额下单而不暴露意图：大宗交易、询价交易、隐藏订单、撮合网络、暗池。DeFi 也在开发同类产品。Renegade 利用多方安全计算（MPC）和零知识证明（ZKP）实现隐私撮合、链上结算；Silhouette 在 Hyperliquid 上搭建暗池。我们投资组合里的 Zama 采取模块化思路，开发全同态加密（FHE）基础组件，供通用公链上的应用直接增加交易保密能力。
此处关键要区分：隐藏结算信息 和 隐藏交易意图。部分机构可接受成交后行情可查，但在下单执行阶段，几乎所有机构都会要求保密，避免被市场抢跑。
5、更多元的投资组合与风险敞口
几年前我们在峰会上聊过 DeFi 衍生品资本效率不足的问题。核心结论：各协议独立保证金，DeFi 原生主经纪商有机会统一授信，跨协议合并用户全部敞口，降低保证金要求。
资产品类变多、持仓规模变大、组合更加分散之后，此重要性进一步提升。一笔美债多头可对冲利率期货空头；Alice 同时做多 SPY、做空同等规模 BTC，理应获得更优惠的保证金系数。个别协议已上线投资组合保证金，但完整的 DeFi 主经纪商尚未出现。
我们投资组合中的 Project 0 正在 Solana 上搭建这套系统：将多个 DeFi 平台的抵押品纳入统一保证金与授信体系。目前主要优化加密市场资本效率；当用户可用美债敞口对冲利率期货、股票对冲期权、大宗商品对冲定期期货、外汇敞口对冲远期合约时，该组件价值将指数级增长。
这又是 RWA 扩大原有 DeFi 组件潜在市场规模的典型例子。交易者持有多笔加密头寸时，组合保证金有一定用处，但多数加密资产共享高度相关的 Beta。当组合纳入股票、信贷、利率、大宗商品、外汇、加密等真正独立的风险源，组合保证金的价值才会完全释放。
我们预判，未来用户会在同一套资产负债表内管理全部品类资产，无需在各平台单独预存保证金；第三方主经纪商会汇总、轧差用户跨品类所有风险敞口。
价值会被谁捕获？
最重要的一点：RWA 将极大拓宽 DeFi 的经济边界。
最直观的市场规模扩张来自底层资产体量。加密资产在全球金融资产中占比很小；股票、主权与企业债、大宗商品、外汇等 RWA 规模高出好几个数量级。哪怕其中极小部分资产和交易活动上链，DeFi 协议的机会池都将大幅扩容。
但还有同等重要的一层：RWA 通常每一美元资产，都需要配套更多金融基础设施。
一个 MEME 币，可能只需现货市场、永续市场，最多再加一个借贷池（前提是具备抵押价值且有人做空）。而一笔美债，可现货交易、通过回购融资、充当抵押品、放进固收组合、用期货或利率衍生品对冲、打包进结构化产品。单只个股可支撑现货、证券出借、期权、远期、备兑策略、组合保证金、指数产品。
因此，机会不仅是链上资产变多，单位资产对应的金融活动密度也会显著提升。价值将沿整条技术栈分布：
底层是通用 L1、L2 公链。更复杂的金融市场将产生海量交易：做市商更新报价、下单撤单、信贷仓位再融资、期权交割、抵押品跨平台转移、投资组合再平衡。未来区块链将持续更新大量金融状态。如果（我们认为当）区块链成为此类活动的结算与执行层，一层、二层公链可捕获远不止加密投机、体量更大、持续性更强的区块空间需求。
上一层是核心金融原语。交易所从交易流量盈利；借贷协议分享信用利差；利率市场赚取久期与收益交易收入；期权、结构化产品协议在风险转移中抽取手续费。许多协议早已存在，只是底层潜在市场规模被 RWA 放大。Pendle 不必只做质押收益、积分交易市场；Boros 不必只做永续资金费率市场；期权协议也不必局限于 BTC、ETH 波动率交易。它们可突破原有边界，捕获更大价值。
聚合层也有诸多潜在价值。越来越多平台、资产品类上链后，用户不愿在十几个协议中单独管理融资、抵押、成交。这就催生了 DeFi 原生主经纪商：读取用户全组合，判断资金去向、合理杠杆水平、订单路由最优渠道。此角色在传统金融价值极高，随着链上市场碎片化、可组合性增强，其重要性只会更高。
最后是应用与订单流层。掌握终端用户的应用，最终决定大部分交易流向：订单路由何处、抵押品存放平台、用户从哪个信贷市场借款、优先展示哪些产品。我们在《发行方交易所》一文中讨论过：掌控订单流，即可将流量导向经济条件最优的流动性场所。
这也正是为何我们认为 RWA 的机会，不只是简单把资产上链。资产上链后，将催生一整套配套金融基础设施需求：交易、信贷、衍生品、风控原语。
DeFi 2.0：资产正在追上原语
DeFi 其实已将 RWA 所需的大部分原语都尝试过：订单簿、询价 RFQ、期权、结构化产品、固定期限借贷、收益剥离、利率衍生品、暗池、投资组合保证金。问题在于：这些工具当初是为加密资产设计的。
Friktion 做了备兑看涨金库，但底层是高波动加密代币； Pendle 拆分本金收益，但主要交易标的是项目积分； Boros 推出利率衍生品，但底层标的是永续资金费率； Project 0 统一保证金，但绝大多数仓位依旧只是各类加密敞口。
定义早期 DeFi 的核心原语：AMM、永续合约、无期限浮动利率借贷、vAMM、超额抵押稳定币，之所以诞生，是因为它们适配原生加密资产的特性。重要的是：这些产品不会消失。AMM 继续服务长尾资产；永续合约依旧是加密投机的核心工具；池化超额抵押浮动借贷，仍然适合匿名钱包给加密资产加杠杆。但行业走向 RWA，我们需要配套新的基础组件。
RWA 第一阶段，重心是资产上链、代币化。下一阶段，是让这些上链资产真正具备可使用性。
无论在二级市场投资还是风险投资业务上，我们都押注：DeFi 2.0 原语中，会涌现大量值得布局的投资机会。这些金融底层模块，将支撑下一代上链资产 —— 全球大量用户迫切想要持有的资产。
以上就是DeFi 2.0时代到来,一文梳理有哪些值得布局的投资机会?的详细内容，更多关于DeFi 2.0时代下的投资机会的资料请关注其它相关文章！