据彭博社8月23日披露的数据，利用美元进行融资的新兴市场套利交易已持续七个季度录得正收益，这一成绩打破了自2008年以来该类策略的连胜纪录。
依据彭博八大新兴市场货币套利指数统计，该策略自2024年底至今累计收益率约为22%。相比之下，同期美国国债回报率为5.9%，新兴市场主权美元债为14%，新兴市场企业债为10%。数据显示，套利交易的收益幅度接近美债的四倍，展现出强劲的超额收益能力。
在管理规模达1.5万亿美元的PGIM新兴市场债务团队中，负责人Cathy Hepworth被问及最具确定性的投资机会时，她反复强调「套利，套利，套利」。她直言：「这是一个套利的世界」，其背后的逻辑十分清晰：市场上充斥着海量寻求更高收益的资金。
此类套利交易的运作机制并不复杂：投资者借入美元、日元或欧元等低利率货币，兑换成土耳其里拉等高息货币，进而购买当地债券或货币基金，从而赚取利差收益。以土耳其为例，其利息回报率甚至可超过40%。
回顾过去七个季度的盈利历程
利差提供了基础收益，但真正使回报翻倍的驱动力来自汇率波动。一方面，美元对除亚洲以外的大多数新兴市场货币呈现走弱态势；另一方面，作为主要融资货币的欧元和瑞郎也相对贬值——这两种因素共同推动了收益增长。哥伦比亚的情况尤为典型：债券本身的12%回报加上即期汇率高达45%的升值幅度，带来了巨额利润。即便是在里拉兑美元下跌26%的土耳其，10年期本币债超过32%的收益率依然确保了投资者的盈利空间。
在过去一年中，美元融资的套利交易在多个币种上取得了丰厚回报：哥伦比亚比索获利48%，土耳其里拉获利23%，巴西雷亚尔获利21%，墨西哥比索获利19%，南非兰特获利18%。
当然，这条盈利之路并非一帆风顺，中间曾经历严峻考验。回溯历史脉络：7月初，套利资金已明显从发达市场转向新兴市场，导致美元遭遇冷遇；7月23日，日元汇率跌至40多年来的最低点；随后在8月初，美国和日本实施了具有历史意义的联合汇市干预行动。
此前在2024年8月，日元的急剧升值曾引发全球市场震荡，当时彭博新兴市场外汇套利风险溢价指数下跌了4%。然而在本次事件中，同一指数在干预措施实施后仅下跌约1%。这主要得益于融资结构的调整：日元的主导地位已被欧元、瑞郎和美元所取代。瑞士资管机构Vontobel的组合经理Thierry Larose指出，「无序平仓的门槛比几周前预想的要高得多」，因此他继续执行套利策略，但刻意避开了日元。
尽管进行了干预，日元自身的走势并未发生根本性逆转。至8月中旬，日元汇率已回升至159–160区间。虽然对冲基金的日元空头头寸较干预高峰期减半至59,526手，但部分套利者反而利用汇率反弹的机会，以更优的价格重新建立空头仓位。8月17日，新兴市场货币指数触及1906.98的历史新高。
近期资金仍在进一步加码。本周三，美国财政部宣布将增加长期国债回购力度。TS Lombard宏观策略主管Daniel Von Ahlen在向客户提交的报告中写道，「美国政府对债券收益率上升的容忍度似乎很低，这正在催化做多新兴市场套利的交易」，该公司新兴市场外汇套利机制指标「再度改善，强化了我们的信心」。
市场焦点与未来展望
首要关注点是美联储何时采取行动。这是该交易面临的最大单一风险。高盛首席外汇及新兴市场策略师Kamakshya Trivedi认为，「通胀改善足以让美联储按兵不动」，但他同时警告，长端利率上行仍是近期威胁——只要利率上涨速度不过快，维持高实际利率的新兴市场货币仍能提供正回报。道富高级新兴市场策略师Ning Sun的观点更为直接：美国的经济数据尚未弱到足以扭转支撑套利交易的风险偏好。
其次是交易拥挤度的问题。报道明确指出，这笔交易有可能成为自身成功的牺牲品——因为流入的资金过于庞大。这是套利交易中常见的困境：当所有人都站在同一侧时，一旦市场反向波动，极易引发踩踏式出逃。
此外，高利率环境的持续性也是市场关注的重点。支持当前高利率的因素包括拉美和东欧央行为抑制疫情后通胀而维持的高政策利率，以及中东局势紧张和高企的能源价格阻碍了这些地区向宽松货币政策转向。这两个条件均属于外部不可控因素。
在具体操作层面，瑞银新兴市场美洲首席投资官Alejo Czerwonko倾向于使用欧元和加元融资，并做多南非兰特与墨西哥比索；而PGIM的Hepworth则看好撒哈拉以南非洲的前沿市场，以及土耳其、哥伦比亚和巴西等经济体。
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