一场围绕全球资产定价权的激烈博弈正以五千亿美元的交易量为起点全面展开。各国政府、大型金融机构及科技巨头纷纷加速布局数字资产领域。比特币及其他加密货币不仅正在颠覆传统的货币运作体系，更成为大国间战略竞争的核心焦点。这种对数字金融主导权的争夺，将深远地重构全球财富分配逻辑，并决定未来国际金融秩序的演变方向。万亿级市场的变革已然蓄势待发，掌握定价权意味着掌控未来经济的关键命脉。
今年2月的最后一个周六，当美以联军对伊朗实施空袭时，全球主要石油市场因周末休市而处于静止状态，但原油价格并未因此停滞。
依托于加密交易平台Hyperliquid构建的Trade.xyz上，交易者在整个周末持续进行一种链上石油衍生品的买卖操作。当传统期货市场周一重新开盘之际，链上交易者已通过数小时的操作，为此次地缘冲突可能引发的市场影响完成了初步定价。
长期以来，现代金融市场遵循着一套固定的架构：受认可的交易场所、限定的交易时段以及作为基准价格的参照系。然而，加密市场打破了这一惯例。它支持7×24小时不间断运行，轻松跨越地理边界，并日益承担起填补传统交易所休市期间流动性空缺的角色。
Trade.xyz便是观察这一变革深度的典型样本。
这家初创团队仅十余人的公司，在不到一年的时间内推出了挂钩原油、贵金属、股票指数乃至SpaceX等拟上市公司的永续合约产品。自去年10月上线以来，这些市场的累计交易量已达约5000亿美元，占据了Hyperliquid第三方市场体系HIP-3总交易活动的99%以上。
凭借这一亮眼成绩，Trade.xyz与Hyperliquid确立了更大的战略目标：它们正积极游说美国监管机构，争取允许上市前永续合约进入美国市场，并主张此类产品能在企业正式IPO前形成更充分的价格发现，进而推动传统上市流程的现代化升级。
目前，Hyperliquid主要在境外运营，尚未正式向美国交易者开放，Trade.xyz也受限于此规定。
不过，Hyperliquid似乎已获得一位关键盟友的支持。美国总统特朗普近期表态称，其家族业务广泛涉足相关行业，且他支持加密行业发展。上周他指出，监管机构正在探讨如何让Hyperliquid进入美国市场。
与传统期货合约不同，永续合约没有到期日，投资者可长期持有仓位而无需频繁展期。此外，这类产品往往提供极高杠杆，部分平台允许投资者以1美元本金借入100美元资金。
曾在加拿大皇家银行担任ETF交易员、现主要通过Trade.xyz管理个人投资组合的Walter Li表示，市场上“总会有某个地方处于牛市”。
他进一步补充道，若某一热门资产类别尚未迁移至区块链，Trade.xyz便可为其建立相应的交易市场。
彭博社对美伊冲突期间Trade.xyz合约走势的分析显示，在市场波动相对平缓的阶段，这些合约的走势大体跟随传统油价；而在传统市场休市时，它们能实时反映交易者的情绪变化。
然而，在冲突最剧烈的时段，Trade.xyz合约的价格波动幅度小于传统市场恢复交易后的剧烈震荡。
Trade.xyz采用了一种名为“价格发现边界”的机制，旨在限制市场剧烈波动时的极端价格变化。随着市场逐步成熟，平台已逐渐放宽此类限制。
Trade.xyz发言人指出，该机制的目的是在保障市场价格发现功能的同时，防止周末市场受到操纵。
值得注意的是，这些周末合约的参与者和流动性来源，与传统原油期货市场存在显著差异。多位专业石油交易员表示，他们将这些合约视为观察市场情绪的指标，但并不将其作为布伦特原油或西得州中质原油重新开盘价格的预测工具。
Trade.xyz由Unit Labs开发，团队成员多使用化名。知情人士透露，Unit Labs在一年多前获得了风险投资机构Paradigm的投资。Unit Labs和Paradigm的发言人均拒绝就此评论。
如今，Trade.xyz的业务触角已延伸至传统金融市场深处。
今年3月，Trade.xyz与标普全球合作推出了双方称颂的首个挂钩标普500指数并获得正式授权的永续合约，当前未平仓合约价值约为4.5亿美元。此外，该平台还提供追踪纳斯达克100指数的永续合约。
HIP-3体系中规模最大的几个市场均由Trade.xyz开发，分别挂钩标普500指数、SK海力士股票和黄金，这三者的未平仓合约价值合计约12亿美元。
全天候交易带来的监管难题
在Hyperliquid推出HIP-3系统之前，挂钩股票的永续合约虽已存在，但HIP-3极大地推动了市场向全球化分布及全天候交易模式的转变。
范德堡大学法学院专注于数字资产研究的Yesha Yadav教授表示，过去习惯于市场仅在工作日交易的华尔街监管机构，如今“必须正视流动性向其他市场迁移，以及价格发现在离岸市场发生的可能性，尤其是在传统市场休市期间”。
Unit Labs首席运营官兼总法律顾问Collins Belton在今年7月的一场行业会议上表示，这一新兴领域面对的是一届“非常愿意提供支持”的政府。他原本预计机构和监管部门会表达更多担忧。
这也引发了监管机构与全球最大的衍生品交易所CME集团之间的冲突。
今年6月，CME起诉了美国商品期货交易委员会（CFTC）及其主席Michael Selig，理由是CFTC发布的指导意见被视为在为美国平台推出加密永续合约铺平道路。
美国商品期货交易委员会当时发表声明，称这起诉讼“毫无依据”。
SpaceX 的上市前定价实验
与石油合约相比，未上市公司合约填补的是另一类市场空白。
像SpaceX这样的公司在上市前缺乏持续交易的公开股价，其估值通常只能依据不同轮次的融资情况和二级市场交易来判断，而这些交易之间往往相隔数月。
Trade.xyz及其竞争对手推出的永续合约并不赋予交易者对相关公司股票的所有权。由于这些公司尚未上市，不存在可通过直接套利为合约价格提供锚定的公开证券。
这类合约的作用在于公开反映交易者在公司上市前对其价值的判断。
迄今为止，Trade.xyz的上市前永续合约大致准确地预示了相关股票的开盘表现。在今年包括SpaceX和SK海力士在内的几次大型股票上市中，这些合约均提前显示，股票正式开始交易时的价格将高于承销银行给出的发行价。
专注于积累Hyperliquid原生代币的Hyperliquid Strategies首席执行官David Schamis表示：
“一群从未真正见过这家公司股票的市场参与者，对开盘价格的判断，反而比花了两周时间推介这笔交易的承销团更接近实际结果。”
在8月18日致美国证券交易委员会秘书Vanessa Countryman的一封信中，Trade.xyz与一个与Hyperliquid有关的游说团体引用了上市前永续合约此前的表现，主张这类产品能够在公司上市前提供公开的市场信号，从而改善IPO定价流程。
高杠杆放大异常波动
极高的杠杆率也让这个新兴市场迅速暴露出问题。
今年6月中旬，SpaceX股票开始交易几天后，挂钩这家马斯克旗下火箭和卫星公司的Trade.xyz永续合约遭遇空头挤压，一度将其隐含估值推高至3万亿美元，超过当时的亚马逊或微软。
超过5000万美元的空头仓位因此被自动强制平仓。
大约一个月后，同样的市场机制导致挂钩SK海力士的Trade.xyz永续合约出现幅度异常的反向波动。
该合约下跌20%后，持有者被迫关闭接近6000万美元的多头仓位。此前，SK海力士股票在盘前交易中一度下跌30%。引发这次下跌的原因，是Nextrade市场上一笔单股交易以疑似异常的价格成交。
Trade.xyz表示，将补偿由SK海力士异常价格波动部分造成的损失。
平台称：“未来，我们将进一步改进定价系统，以应对极端事件。”
流动性成为竞争壁垒
要在Hyperliquid上开设永续合约市场，运营方必须质押50万枚HYPE代币，按当前价格计算价值约为3900万美元。
一些早期进入者已经退出业务。与此同时，由Multicoin Capital、Hyperion DeFi等机构支持的新竞争者，正瞄准Trade.xyz尚未占据主导地位的市场领域。
获得Hyperion支持的Skew计划重点开发“不容易被复制”的定价数据。Hyperion首席执行官Hyunsu Jung表示，这将成为平台的差异化方向。
不过，Trade.xyz的流动性仍然是一道难以跨越的门槛。这种优势源于平台更早推出新市场，以及低于竞争对手的收费水平。
虽然Trade.xyz永续合约今年7月的总交易量达到1070亿美元，但DefiLlama汇总的数据显示，按照当前水平计算，其年化收入仅约为2700万美元。
数字资产对冲基金Apollo Crypto投资组合经理Pratik Kala表示：
“我甚至不会去看其他市场。最重要的是流动性，而其他市场的流动性非常差。如果我想下一个哪怕只有50万美元的订单，买卖价差都会迅速扩大。”
Yadav表示，Trade.xyz快速发展带来的一项潜在风险是，类似SpaceX和SK海力士永续合约中出现的大规模强制平仓，未来可能向传统市场传导。
在最糟糕的情况下，周末发生的市场崩盘可能让同时持有传统金融资产的机构陷入“资产负债表危机”。
她表示：“等到周一早上，他们是否还有足够的资金继续在传统市场交易？这才是未来可能出现的危险。”
相比之下，前ETF交易员Walter Li更担心自己在睡觉时错过交易机会。
他表示，自己借助ChatGPT设计了一套监控系统，用来扫描Trade.xyz上的市场活动。当任何一种全天候交易的永续合约活跃度上升时，系统就会向他发送提醒。
“如果你建立了正确的监控系统，也真正知道自己应该寻找什么，就不需要一直坐在交易桌前。”
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