加密交易所正在摆脱单一数字资产交易平台的固有定位，加速向「全能型交易所」进化。这一转型的核心在于构建一体化的技术栈，将现货交易、衍生性商品、代币化资产以及底层链上基础设施深度融合。目前，各大头部平台纷纷着手搭建完整的技术体系，旨在彻底打通原生加密市场与传统金融市场之间的壁垒。
Kraken及其母公司Payward的变革路径极具代表性。凭借xStocks产品、自研以太坊二层网络Ink，以及近期宣布的合规链上衍生性商品布局，Payward正致力于构建一套完备的代币化股票技术生态。今年9月，纳斯达克创投部门宣布与Payward深化合作，共同推进代币化股票基础设施建设；同时，Payward计划利用Hyperliquid的HIP-3协议，为美国用户推出受监管且具备许可制的链上永续期货合约。
在这一系列动作密集推出的背景下，恰逢美国证券交易委员会（SEC）发布了「创新豁免规则」。这标志着交易所、资产发行方以及市场基础设施服务商正从不同维度合力推动代币化股票赛道的发展。本文将梳理本年度头部交易所在代币化股票现货交易及RWA永续合约领域的规模扩张情况，深入解读SEC创新豁免规则带来的深远影响，并探讨这场旨在打造「万能交易所」的产业竞争最新动态。
代币化股票赛道的激烈争夺
尽管各交易所切入代币化股票赛道的方式各异，但其核心战略高度一致：即通过整合代币化股票现货、衍生性商品及区块链基础设施，构建一个覆盖更广泛多元资产的综合性交易体系。
- Kraken/Payward：依托xStocks提供现货敞口，并计划借助Hyperliquid HIP-3方案上线面向美国的本土衍生品。xStocks由Backed Finance发行，赋予持有者对应股票的经济收益，股息采用重新计息方式发放。此外，Kraken与纳斯达克的合作将助力其开发能够保留股东权益的代币化产品，作为xStocks的平行产品线进行补充。
- 币安于6月推出bStocks，上线短短七周内资产管理规模便突破5亿美元。与xStocks类似，bStocks属于凭证类产品，代表对应底层股票的金融收益，但不附带投票权，赎回操作仅限在传统股市交易时段进行。详情见下方解析。
- Coinbase遵循托B20标准发行代币化股票，该标准专为Base链上的现实资产设计。Coinbase指出，每一枚代币均对应底层股票的直接索取权，底层资产由Alpaca在阿布达比全球市场（ADGM）监管的特殊目的实体（SPV）托管；只有完成KYC认证的「授权持有者」方可赎回资产并行使投票权，而所有持有者均可获得股息权益。
- Hyperliquid定位为基础设施与流动性层，支持第三方开发者构建应用程序。自8月起，该平台已上线部分xStocks现货市场，开发者可利用HIP-3部署股票、指数及大宗商品永续合约。Kraken计划通过旗下受美国商品期货交易委员会（CFTC）监管的Bitnomial子公司，在Hyperliquid为美国用户推出合规永续合约，此为该模式的最典型应用案例。
- Robinhood 于7月在Robinhood Chain上推出股票代币。该产品架构基于泽西岛SPV发行的债务证券；股息通过链上乘数机制下发，目前暂不支持投票权与股东权利，但Robinhood表示其未来路线图将支持实体股票赎回与投票权的实现。
其他平台也积极进军该领域：OKX在OKX X Layer公链推出了代币化股票；Backpack则在Solana链上线相关产品，采用美国券商架构，相较于多数同类产品，其设计更贴近传统股东权益。
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代币化股票与永续合约：当前落地进展
尽管今年加密货币整体交易量出现回落，但各大平台的代币化股票现货及RWA永续期货规模却实现了显著增长。
今年以来，xStocks、Ondo和bStocks等平台上的现货代币化股票交易量大幅攀升，这一趋势在很大程度上得益于币安的入场推动。币安于6月推出bStocks后，相关交易量在数月内从零飙升至超过37亿美元。资产发行规模的扩大也带动了去中心化交易所（DEX）与自动做市商（AMM）二级市场的活跃度，尤其是Robinhood Chain上的Uniswap v4，其股票代币相关业务持续增长。
各交易所的代币化股票现货交易量，资料来源：Talos CM Market Data
永续期货市场的变化尤为突出。股票与大宗商品永续合约在期货交易量中的占比持续走高；今年币安、Hyperliquid的相关品类交易量占比分别提升至20%和40%以上。交易所通过丰富收入来源，降低对纯加密货币交易的依赖，有望减弱业务的周期性波动；随着市场逐步转向全天候交易，这将形成更为稳健的成长引擎。
各交易所的 RWA 永续合约交易量占永续合约交易总量的比例，资料来源：Talos CM Market Data
仅以Kraken的xStocks为例，其在以太坊与Solana网络上已累积了可观的规模。9月份，参与xStocks互动的活跃地址数量大幅上升，资产分发与应用场景持续扩展，涵盖中心化/链上交易平台、资金池以及借贷协议等多个领域。
xStocks 的活跃位址数，资料来源：Talos CM Network Data Pro
SEC 创新豁免：谁会从中受益？
2026 年 9 月 17 日，SEC 推出为期五年的创新豁免规则：符合资质的代币化证券交易平台（TSV），可透过许可制自动做市商（AMM）开展代币化股票链上交易，无需注册为传统交易所。要符合豁免条件，代币必须具备传统的股东权利，包括分红和投票权，并且必须由公司或代表公司发行，或由发行人未提出异议的非关联第三方发行。
和 SEC 这套框架匹配度较高的基础设施方案包括：Securitize 与 Superstate 的发行方原生 + 过户代理模型、Dinari 托管架构，以及 DTCC 自身的 DTC 托管证券代币化试点。白名单池模式的 Uniswap v4 也有望受益。同时，纳斯达克推出的股权代币设计方案、Kraken 与 Coinbase 的 B20，都指向交易所正在自研可完整保留股东权益的产品模型。
而目前贡献绝大部分交易量的 xStocks、bStocks、Robinhood 股票代币，以现有架构来看，并不在这套豁免规则覆盖范围内。
市场整体反应积极，与代币化股票基础设施相关的代币与权益资产普遍上涨，无论其底层架构是否直接满足豁免条款的要求。
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结语
加密交易平台正在转型为多元资产平台，传统资产也开始采用加密产业开创的 24/7、可程式化的架构。 xStocks、bStocks、Coinbase B20、Robinhood 股票代币以及 RWA 永续合约的成长，证明市场对股票部位的现货与衍生性商品需求正在形成。
代币化模式涵盖范围广泛，从发行方原生股权、托管收益凭证，到纯衍生性商品。各类方案都在一定程度上以所有权换取更高的可访问性。目前产业仍处于早期阶段，哪一种模式最终胜出尚未可知。 对交易所而言，这意味着收入结构更多样化；对整个市场来说，加密资产与传统资产之间的边界正在不断模糊。
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