根据Coinglass披露的数据，从5月19日到7月3日，Coinbase比特币溢价指数已连续46个交易日维持在“负值”区间，这一数字刷新了该指标的历史纪录。回顾过往，今年1月16日至2月24日期间，该指数曾连续40天处于负溢价状态，那是此前创下的最长连负记录，也超过了去年“10·11崩盘”时期约30天的负溢价时长。
考虑到BTC和ETH的价格此前已分别击穿58000美元和1600美元等关键技术防线，目前市场对于熊市究竟何时终结仍缺乏明确共识，这种不确定性让许多投资者的等待过程变得格外煎熬。
Coinbase 比特币溢价指数一览
BTC大跌导火索：Strategy被迫抛售，受损群体激增
5月下旬至6月初，作为最大BTC持仓机构及加密概念股龙头的Strategy，在时隔三年后再次出手出售BTC。尽管此次交易量仅为32枚BTC，却迅速在加密市场激起千层浪，成为压垮骆驼的最后一根稻草，导致BTC、ETH、SOL等主要资产价格出现断崖式下跌。
与此同时，比特币现货ETF持续遭遇资金净流出，加密市场面临持续的流动性枯竭，熊市的阴霾重新笼罩了整个行业。
熊市初期：6月初BTC表现创2022年以来最差单周记录
6月的第一周，比特币价格一度下探至6万美元关口，创造了自2022年FTX交易所爆雷以来最糟糕的单周表现。截至6月7日的7天内，比特币累计跌幅达到16%，相较于2025年超过12.6万美元的历史高点，回撤幅度已超过50%。
当时的链上数据显示，美国现货比特币ETF已连续13个交易日呈现净流出态势，累计流出资金规模约为55亿美元。此外，比特币价格还跌破了被广泛视为重要技术支撑的“200周移动均线”，这进一步打击了市场的信心。
加密交易公司Wincent的高级主管Paul Howard将当前的市场状况定义为“无声熊市”，他指出，跌破200周均线是确认市场正式进入熊市阶段的关键信号。
虽然随后BTC出现过小幅反弹，回升至65000美元附近，但当时多位分析师警告称，这种反弹可能难以持久。Primal Fund联合创始人Griffin Ardern明确表示，市场距离所谓的“真正底部”还有很长的路要走。
笔者认为，如果说在5月份市场还对BTC的大幅反弹抱有幻想，那么Strategy被迫卖币求生这一行为彻底击碎了投资者最后的希望，标志性地拉开了“熊市确认”的大幕。
中期反复：多家机构对熊市底部的预测纷纷落空
6月11日，加密数据分析平台CryptoQuant发布文章指出，比特币可能在53,600美元附近筑底，该价格水平对应于比特币的实现价格，即所有市场参与者的链上平均成本。报告分析认为，在历史上的主要熊市周期中，比特币通常会在实现价格附近或略低于此位置触底。
次日（6月12日），BIT发布了题为《FIFA世界杯会成为比特币熊市的终点吗？》的最新周报。报告认为，比特币当前的熊市走势与其2026年2月初的展望基本吻合。此前预测的A-B-C调整结构已进入最后阶段：A浪下跌至6万至6.9万美元区间后，比特币反弹至8万至9万美元区间，并在约8.3万美元处阶段性见顶，随后反弹动能逐渐衰竭。
BIT强调，当前的恐惧与贪婪指数已接近具有参考价值的历史低位，其结构与2022年熊市底部存在相似之处。因此，BIT维持此前观点，认为2026年世界杯期间的夏季交投淡季可能构成本轮比特币熊市的尾声。
6月17日，加密研究机构K33发表观点称，长期持有者持有的比特币供应量创下历史新高，这暗示熊市可能接近尾声。K33特别指出，2026年旧币重新激活活动显著低迷，截至6月6日，仅有218,421枚比特币被重新激活，表明链上抛压大幅减轻；相比之下，2024年同期有高达118万枚比特币被重新激活。K33分析认为，旧币活跃度下降反映出长期持有者出售意愿减弱，耐心资金正在持续吸纳筹码。
然而，随着BTC价格的进一步下挫，这些乐观预测随即破灭，熊市进程仍在延续。
关键指标：STRC严重折价，长期持有者浮亏加剧
6月18日，在月初跌破95美元后，由Strategy发行的优先股STRC价格进一步滑落至90美元以下，最终收盘价为89美元，不仅创下IPO以来的最低日收盘价，也是去年11月以来的最低股息调整后收盘价。
此后，STRC价格一路下行，持续出现严重脱锚现象。
6月26日，STRC盘前价格一度跌至73美元，创出历史新低。此时市场关注点集中在两件事上：一是6月30日的除息日，符合条件的持有人将于7月15日获得每股0.48美元的派息；二是月度股息率重设机制，当时STRC的有效收益率接近15%，市场预期Strategy会将股息率从11.50%上调至至少12%或12.50%。
三天后的6月29日，Strategy宣布了一项价值10亿美元的数字信用证券回购计划，并推出了经董事会批准的“最高12.5亿美元BTC变现计划”。随着各类筹资计划的推进，其美元储备增加至25.5亿美元，具备了偿付STRC等优先股利息的能力。STRC的折价危机因此得到阶段性缓解，价格回升至80美元上方，目前暂报87.87美元。
图源：Strategy官网
不过，受BTC和ETH持续走弱的影响，长期持仓者的亏损面进一步扩大。
6月25日数据，比特币一度跌至约59,100美元，当日有1,083万枚BTC处于亏损状态，规模创下历史新高，超过了此前熊市底部的约1,050万枚峰值；长期持有者（持仓时间至少155天）手中持有创纪录的1,480万枚BTC（Odaily星球日报注：流通中的比特币总量约为2,000万枚），其中37%处于亏损状态。最新数据显示，BTC长期持有数量已增至今天的1,661万枚，平均持仓成本则降至49,700美元左右。
6月26日的数据显示，ETH巨鲸群体首次陷入亏损，这是自2019年以来的首次。即使在2022年的熊市中，持有超10万枚ETH的最大巨鲸依然保持盈利。目前三类巨鲸群体的未实现利润比率均为负值，其中1,000至1万枚ETH区间为-0.26，1万至10万枚ETH区间为-0.21，10万枚ETH以上区间为-0.05。这种状态已持续数周。
6月28日的比特币UTXO数据显示，当前市场中亏损成交占比与盈利成交占比之比已降至本轮熊市周期的最低水平，显示出投资者正进入明显的“投降”阶段。上一次出现类似低位是在2023年中期的熊市深水区，当时比特币价格曾跌至约26,000美元。
此前，由于价格持续下挫，ETH市值一度跌破1,850亿美元，被USDT超越。随着价格反弹至1,700美元上方，目前ETH市值暂报2,070亿美元。
综上所述，STRC回归100美元面值、以及BTC和ETH长期持有者摆脱亏损状态，将是判断熊市终结的重要信号。
熊市终结猜想：是8月还是12月？
关于熊市结束的具体时间点，目前市场上尚未形成主流共识。以下我们仅列举部分行业人士的观点供参考。
易理华：7-8月或是最佳抄底时机
6月底，TrendResearch创始人易理华发文表示，当前市场处于10·11事件以来的第三波下跌，若依据波动理论和周期规律，这很可能是最后一波大幅下跌。
市场最关注的核心问题是本次比特币的底部价格，主要影响因素包括美股走势和MicroStrategy的表现。美联储对CPI数据的担忧可能导致降息甚至加息预期的变动，从而引发美股持续回调。此外，过往熊市尾部往往伴随黑天鹅或暴雷事件，而本轮尚未出现此类事件，仍需密切监控。
以比特币最高点12.6万美元计算，若下跌60%对应5.1万美元，若下跌66%则对应4.3万美元。无论如何，7月至8月应是最后的期限，也是最佳的抄底窗口，甚至是未来三年最值得把握的操作机会。
江卓尔：BTC或在10-12月于4.2万-4.4万美元见底
6月25日，莱比特矿池创始人江卓尔发文预测，本轮BTC熊市将于今年10月31日在44,016美元处见底。结合mNAV领先币价6个月见底的规律，他将见底时间窗口修正为2026年10月至12月，预计见底价格区间为4.2万至4.4万美元。
他阐述的逻辑是，Strategy普通股MSTR的mNAV（股价/每股含BTC价值比值）已跌至0.72，接近上一轮牛市低谷期2022年5月11日的最低点0.7。鉴于近期STRC大幅脱锚等反映市场情绪的事件，目前可预测为本周期mNAV的最低区域。但他指出，mNAV最低时并非BTC价格的最低点。上一轮中，mNAV于2022年5月11日以0.7见底时，BTC价格为31,017美元；而BTC实际于2022年11月21日以15,476美元见底，此时mNAV为1.2，两者间隔达6个月。
价格技术指标：4年平均价格与200周均线热力图分析
据Coinglass数据，BTC 4年平均价格指数显示，在6月25日至6月30日期间，受BTC一度跌破59,000美元影响，该指数曾跌至0.95；随着BTC反弹至61,000美元上方，该指数目前已恢复至1左右。
从BTC 200周移动平均热力图来看，目前BTC价格与200周平均线基本持平，且自6月23日起便持续运行在200周平均线下方，这可能暗示价格即将触底。
另外，回到文章开头提到的Coinbase比特币溢价指数，目前仍停留在-0.123%的阶段。参照以往正值区间的表现，BTC价格需反弹至77,000美元左右，该指数才有希望转正。
综合来看，在没有强劲外部利好的刺激下，这轮熊市至少还将延续2-3个月，9月下旬至10月上旬将是判定BTC能否开启反弹的关键窗口期。