若你曾在 Uniswap、PancakeSwap 或 Curve 等平台进行过代币兑换，即便未曾留意相关术语，实际上你已经接触并使用过自动做市商（AMM）。尽管并非全新概念，但 AMM 已成为当前绝大多数去中心化交易所（DEX）的核心架构。
本文将深入剖析 AMM 的基础原理，涵盖其工作机制、在 DeFi 生态中的重要性，以及用户在参与前必须掌握的关键风险点。
什么是自动做市商（AMM）？
自动做市商（AMM）是一种部署在区块链上的智能合约，它利用预设算法在用户发起交易的瞬间即时计算代币价格。由于定价过程由固定公式自动执行，AMM 摆脱了对传统订单簿及买卖双方撮合机制的依赖。
相反，AMM 依托于流动性池运行，用户可将代币存入池中构成流动性。当交易发生时，AMM 依据池内代币的存量比例确定汇率，并向用户提供对应价值的另一种代币。这种交换过程通常被称为“互换”。
简而言之，用户是与流动性池直接交互，而非与其他个人交易者对接。这些流动性池全天候开放，代币价格会根据池内资产的供需动态自动调整。
自动做市商（AMM）
AMM出现前的加密货币交易模式
在中心化交易所（CEX）中，订单簿模式之所以高效，得益于集中式基础设施对订单匹配和执行过程的实时掌控。这种受控环境提供了低延迟、稳定的流动性及一致的交易体验，使其非常适合高需求且交易频繁的资产。
然而，当该模型移植至完全去中心化的 DEX 时，上述优势便不复存在。由于缺乏中心化的执行层，流动性容易分散，特别是对于那些无法维持持续买单的小市值代币而言，情况更为严峻。
AMM（自动做市商）由此诞生，它以流动性池替代了传统的订单匹配机制，实现了连续、无需许可且非托管的交易体验，从而奠定了 DeFi 的底层架构。
币安订单簿
AMM的工作机制解析
流动性池（LP）
每个 AMM 协议都建立在流动性池之上。这是一个持有两种或多种代币的智能合约，针对特定的交易对进行配置。为确保平衡，存入池中的每种代币总价值必须相等。任何人均可向池中注入代币成为流动性提供者（LP），并通过分享交易手续费获得收益。
例如，在 ETH/USDC 交易对中，池内仅包含这两种资产。若 ETH 价格为 1000 美元，那么持有 10 个 ETH 的池子也必须对应存有 10,000 USDC，以维持资产总值的对等。
核心公式
目前主流的 AMM 模型基于恒定乘积做市商（CPMM）公式：
x × y = k
- x 代表资金池中代币 A 的数量。
- y 代表资金池中代币 B 的数量。
- k 为常数，在每次交易前后保持不变。
假设你用代币 B 换取代币 A，这意味着：
- 你将代币 A 取出，导致其数量减少，进而推高价格。
- 同时你向池中投入代币 B，增加其供应量，从而压低其价格。
此机制确保资金池始终具备流动性，无论市场价格如何波动。这是 Uniswap V2 采用的方案，并成为后续大多数 AMM 的设计基础。
AMM的公式
实例演示
假设某资金池包含 10 个 ETH 和 10,000 个 USDC，则常数 k = 10 × 10,000 = 100,000。
若你想购买 1 个 ETH，为保持 k 值不变，交易后：
- 池内剩余 ETH 数量为 9 个。
- 所需支付的 USDC 为 100,000 ÷ 9 ≈ 11,111 USDC。
实际上，你只需支付约 1,111 USDC 即可购得 1 个 ETH，而非按初始标价支付 1,000 USDC。
价格上涨源于移除 ETH 改变了池内比例。这种现象称为“滑点”，当交易规模相对于池容量较大时，滑点效应会显著增强。
套利者的关键作用
一个核心问题是：AMM 内部公式决定的价格如何与市场主流价格保持一致？
答案在于套利者。若以太坊在币安售价为 2000 美元，而在 Uniswap 池中仅为 1950 美元，套利者将在 Uniswap 低价买入并在币安高价卖出获利。这种行为会将池内价格拉回市场均衡水平。
套利者并非反派，他们是 AMM 正常运行的必要条件。然而，他们的利润部分来源于流动性提供者（LP），这也是无常损失的来源之一，下文将详述。
套利者在AMM中的作用
AMM的技术演进
AMM 历经多代迭代，每一阶段均致力于解决去中心化交易中的特定痛点。以下是关键发展节点的时间线：
2017年：Bancor的早期实践
AMM 技术最早在以太坊项目 Bancor 中得到落地。Bancor 使用其原生代币 BNT 作为中介，所有代币交易均需通过 BNT 中转。例如，用 ETH 换 USDC 需先转为 BNT，再转为 USDC。
该模式保障了所支持代币的流动性，减少了对大量直接交易对的依赖。但缺点是需要两次兑换，导致手续费较高、滑点较大，资金效率低于后来的设计。
2018年：Uniswap V1简化流程
2018 年发布的 Uniswap V1 初期增长平缓，主要用户为开发者、代币发行方及探索无许可流动性的 DeFi 早期采用者。虽然交易量不大，但该模式验证了其可靠性：互换总能成功，池子创建简单，且链上流动性完全透明。
随着越来越多 ERC-20 代币选择 Uniswap 作为流动性平台，网络效应逐渐形成。至 2019 年，Uniswap 已成为 DeFi 的标准组件，为后续版本的大爆发奠定基础。
2020年：扩展与稳定币优化
2020 年，Uniswap V2 升级允许任意两种 ERC-20 代币直接交易，无需经过 ETH 路由，降低了成本并优化了体验。
同期，Curve Finance 推出专为稳定币优化的 AMM 算法，显著降低了 USDC、DAI 和 USDT 等高相关性资产兑换时的滑点。
Balancer 则扩展了 AMM 概念，支持具有自定义权重的多代币池，为链上投资组合和指数产品铺平道路。
2021年：Uniswap V3提升资本效率
2021 年，Uniswap V3 引入集中流动性机制，是 AMM 设计的重大突破。LP 可将资金分配至特定价格区间而非全曲线，大幅提高了资本效率并减少了闲置资金。这使 Uniswap 在大型交易对上与传统做市模式竞争时占据优势。
Uniswap V3 迅速获得 DeFi 社区认可，专业 LP 和机构纷纷采用。其他协议也开始借鉴此设计或在 V3 基础上构建。尽管主动管理增加了复杂性，但集中流动性确立了资本高效的新标准。
2025年：迈向可编程流动性
2025 年 1 月 31 日，Uniswap V4 上线并引入 Hooks 功能，允许开发者将自定义逻辑附加至资金池，实现动态费率、定制曲线等功能。单例合约架构进一步降低了 Gas 费并原生支持 ETH。
被利用的 AMM 实例凸显了 DeFi 的持续风险，包括GMX V1因 GLP 池重入漏洞损失 4000 万美元，ALEX Protocol因金库权限漏洞损失 830 万美元，以及Abracadabra在 2025 年因闪电贷攻击损失 180 万美元。
据 CoinLaw 数据，截至 2025 年 7 月，Uniswap V4 的 TVL 在 177 天内突破 10 亿美元，增速超越 V3，显示市场对下一代 AMM 的快速接纳。
AMM 的演变
AMM面临的风险
AMM 蕴含机遇的同时也伴随风险。参与者需充分理解以下关键点。
无常损失
无常损失是 AMM 中最大且易被误解的风险，主要影响流动性提供者（普通交易者不受直接影响）。当池内资产相对价格变动时，AMM 会自动再平衡，导致 LP 持有的资产价值低于单纯持有资产的价值。
例如，在一个总值 100,000 USDT（含 50 ETH 和 50,000 USDT）的 50/50 ETH/USDT 池中，LP 存入 10 ETH 和 10,000 USDT，占比 20%。
若 ETH 对 USDT 价格剧烈波动，LP 的资产结构因再平衡而改变，从而产生无常损失。
要详细了解无常损失的运作方式以及它在实践中为何会变成永久性损失，请阅读以下完整分析。
无常损失是如何运作的
滑点
滑点指预期价格与实际成交价格的差异。在 AMM DEX 中，价格由数学公式决定，随池余额变化而波动。
在小流动性池中执行大额交易时，交易会改变池内比例，导致成交价偏离报价。交易规模越大，对价格曲线的影响越深，滑点越高。
例如，在含 10 个 ETH 和 10,000 USDC 的池中，ETH 单价 1000 美元。兑换少量（如 0.1 ETH）几乎无影响；但若兑换 5 个 ETH，将显著改变池余额，导致平均成交价大跌，滑点百分比激增。
智能合约风险
AMM 完全依赖智能合约，漏洞可能导致资金被盗。即使如 Uniswap 般经过严格审计的协议，也无法保证绝对安全。
AMM 漏洞案例表明，细微数学问题可演变为巨额损失。2025 年 11 月，Balancer V2遭遇 1.28 亿美元攻击，起因是池计算中的舍入误差，攻击者利用互换过程中的精度差异窃取资金。
其他风险因素
除上述风险外，AMM 还涉及执行层面和用户层面的风险。在以太坊主网等网络，MEV 机器人可通过抢先交易或夹击策略，在用户交易前买入推高价格后再卖出，增加用户成本。这也是 Uniswap V4 等新设计探索 MEV 感知机制（如 Hooks）的原因。
此外，AMM 的无许可特性意味着任何代币均可上架。名称相似的虚假代币易混入合法交易对。若用户未仔细核实合约地址，可能误交易错误资产，这在迷因代币发行期间尤为常见。
名称相同或相近的代币可能指向完全不同的合约，因此在 AMM 上交易时，合约验证至关重要。
降低 AMM 参与风险的技巧
- 优选低波动性交易对：如 USDC 和 DAI 等稳定币池几乎无无常损失，因价格紧密挂钩。因此 Curve Finance 仍是 LP 的首选平台之一。
- 选择高交易量资金池：高交易量带来更高手续费收入，有助于抵消无常损失。例如 Uniswap 上的 ETH/USDC 池日均交易量达数十亿美元，为 LP 提供可观回报。
- 谨慎使用集中流动性：Uniswap V3/V4 允许 LP 设定价格区间。窄区间虽费率更高，但也增加超出区间后无效持仓的风险，需权衡利弊。
- 利用动态费用池：Uniswap V4 Hooks 支持根据市场波动自动调整费率。在高波动期提高费率可补偿 LP 承担的额外风险。
- 关注无常损失保险：Bancor V2 曾引入保险机制，将 15% 交易费分配给 LP 以弥补损失，展示了减轻无常损失的一种途径。
常见问题解答
AMM适合DeFi新手吗？
AMM 对新手友好，无需理解订单簿或复杂订单类型。但要负责任地提供流动性，仍需了解滑点和无常损失等风险。
为什么AMM允许交易小额代币？
AMM 不依赖买卖双方的撮合，只要池中有流动性，代币即可随时兑换，即使交易量低或社区小。
AMM中的交易费用是如何分配的？
每笔交易产生的费用将根据 LP 在池中的份额进行分配，这是抵消长期无常损失的主要机制。
AMM能否完全取代中心化交易所？
AMM 在去中心化流动性方面表现优异，但 CEX 在速度、用户体验和高级工具上仍占优。两者更多是互补而非竞争关系。
为什么集中流动性既有吸引力又有风险？
集中流动性使 LP 能在窄价格区间内高效利用资金并赚取高费率。但若价格超出区间，LP 将停止赚取费用，需主动调整仓位。
AMM的未来发展重点是什么？
核心方向是可编程性和适应性。带有 Hooks 的可编程 AMM 表明，流动性基础设施正从固定公式向灵活、智能的方向转变。
结论
AMM 已从 Vitalik Buterin 在 Reddit 上的早期构想，经 Bancor 的首次实践、Uniswap 树立行业标准，发展到如今具备 Hooks 和集中流动性的可编程阶段。
据 TradeSanta 数据，超过 500 亿美元的 TVL 与 AMM 直接相关，DEX 交易量占全球现货交易的 20%，截至 2025 年年中活跃 DeFi 钱包达 1420 万。AMM 显然已脱离短暂趋势，成为持久生态。
尽管如此，谨慎不可或缺。无常损失真实存在，智能合约风险未消，提供流动性并不保证盈利。理解机制、精选池子及管理风险，是可持续参与 AMM 的基础。