美股IPO公司的开盘定价博弈，叠加周末休盘后资金对现货市场的持续追逐，共同推动 Hyperliquid 完成了史诗级的价格发现过程。随着HYPE创下历史新高，全球交易员的目光聚焦于这个全天候运行的平台，以及幕后团队TradeXYZ展现出的强大实力。
Hyperliquid是一条专为衍生品打造的高性能区块链，内置全链上订单簿系统。HIP-3作为其第三项改进提案，允许任何用户通过质押约50万枚HYPE作为押金，在链上创建专属永续合约市场，交易标的涵盖美股、指数、大宗商品乃至未上市企业股票。
在该机制下，Hyperliquid负责撮合交易、保证金管理及链上结算，而部署者则拥有高度自主权，可自行决定上线的交易对、接入的预言机数据源以及杠杆上限。
TradeXYZ是首家基于HIP-3框架部署的交易平台。借助周末市场的定价优势及IPO盘前合约交易，该平台在上线不到一年内便吸引了华尔街的关注。
尽管随后有其他几家HIP-3平台相继部署，试图依托各自特色复刻成功路径，但结果均不如人意。
近日，Hyperliquid生态项目Felix发布公告，宣布其HIP-3交易平台将于6月19日起逐步关停并清算所有市场。
Felix曾是首批在Hyperliquid上部署白银和原油交易对的HIP-3平台，去年12月至今年1月期间，OIL、GOLD、SILVER三个交易对为其带来了丰厚的手续费收益及约30亿美元的成交量。如今，它成为了首个正式退出HIP-3生态的部署者。
这位曾经的领先玩家为何最先离场？
「我们不是 TradeXYZ」
Felix创始人0xBroze深入复盘了此次失败的尝试。
首要失误在于报价资产的选择。HIP-3平台需为永续合约选定稳定币。TradeXYZ率先上线时选择了USDC，这在当时Hyperliquid尚未启动稳定币竞标的背景下并非深思熟虑之举。Felix晚一步上线，出于获得费率折扣的考虑，自然选择了USDH。
然而，他们低估了后续变化。随着Hyperliquid开启Growth Mode，交易手续费大幅下调，USDH带来的费率优势几乎消失，反而成了「流动性碎片化的负担」。用户持有USDC却需在Felix使用USDH，这种转换摩擦令做市商不愿提供流动性。在0xBroze看来，USDH更像是Hyperliquid为迫使Circle分润而设的一枚棋子。
其次，TradeXYZ占据了时间先机。它在HIP-3上线首日即开业，比Felix早约一个月。这不仅是时间差，更让品牌率先占据用户心智，并有充足时间连续推出新市场。
此外，TradeXYZ的交易对数量更多。作为唯一使用USCD的部署者，它迅速以丰富的交易对筑起护城河。0xBroze分析认为，这得益于TradeXYZ更强的资产负债表，使其有能力支付Ticker拍卖费及流动性成本，而Felix资金有限，只能谨慎选择上架标的。
最后是「空投暗示」的影响。早期用户猜测TradeXYZ将发币，因其背后团队曾在Hyperliquid拍卖中获得现货Ticker UNIT。这种预期层层推高了TradeXYZ的用户量、成交量、未平仓合约及流动性，形成了Felix难以追赶的增长飞轮。
简而言之：失败的原因在于，我们无法成为TradeXYZ。
马太效应
从成交量来看，截至六月初的一周，TradeXYZ独占HIP-3成交量的95.85%。其余7家平台总和不足5%，第二名dreamcash仅占2.75%，第三名Kinetiq的Markets占比0.64%，HyENA为0.49%。
未平仓合约的集中度更为惊人，TradeXYZ占比高达96.81%。
这种垄断格局自 HIP-3 提案上线以来贯穿始终。从去年十月至今年五月，TradeXYZ 的成交量占比从未低于 60%。
六月第一周，HIP-3 总成交量达 48 亿美元，其中 TradeXYZ 旗下的 XYZ100/USDC 单一交易对便贡献了 45.3 亿美元。
成本高，收益小
要理解其他部署者的艰难处境，需厘清运营一家 HIP-3 平台的经济账。
两项主要成本透明可见。部署平台需质押 50 万枚 HYPE，按当前 60 美元的价格计算，约合 3000 万美元。
第二项成本来自 Ticker 拍卖。每新增一个交易对，均需通过拍卖获取 Ticker，平均成交价约 500 HYPE（折合 3 万美元）。目前该拍卖市场已被 TradeXYZ 垄断，自二月起，非 TradeXYZ 玩家的参与热情显著降温。
除了高昂投入，利润空间也极为狭窄。
为匹配传统券商费率，Hyperliquid 引入了 Growth Mode（增长模式）。开启后，Taker 费率被压至极低水平，用户交易 NVDA 等标的的成本甚至低于盈透证券。代价是，部署者仅能获得潜在手续费收入的约一成。
若部署者不开设交易平台，直接将 50 万 HYPE 用于质押，按约 2.3% 的年化收益率，每月可获约 6 万美元被动收入。这意味着，开设交易平台至少需每月赚取超过 6 万美元的手续费，才能覆盖不开发布的机会成本。
五月份各平台营收数据显示：TradeXYZ 收入约 310 万美元，dreamcash 约 8.9 万美元，Kinetiq 约 2.1 万美元，HyENA 约 1.6 万美元。其余平台月收入均在 5000 美元以下。
除 TradeXYZ 外，仅 dreamcash 勉强回本。其余部署者连 50 万 HYPE 的机会成本都未能覆盖，更未计入做市、预言机服务、团队薪资及流动性激励等隐性支出。
众生相
坚持运营的各家平台展现出不同的生存策略。
dreamcash 采用 USDT0 作为报价资产，背靠 Tether。Tether 每周向其提供约 20 万美元的交易激励，月均折算约 86.7 万美元，远超平台自身手续费收入。叠加空投预期，dreamcash 稳居成交量第二位。
Kinetiq Markets 则创新性地引入了「众筹机制」。其开发的 Launch 平台被创始人 Omnia 形容为「Shopify + Kickstarter」的结合体，允许他人利用众筹获得的 50 万 HYPE 部署定制化 HIP-3 平台。Markets 本身作为该模式的样板，旨在验证 Launch 模式的可行性，而非直接与 TradeXYZ 争夺交易量。
前路漫漫
Felix 绝非最后一家倒闭的 HIP-3 交易平台，因为留给其他玩家的调整空间已十分有限。
或许可以转向 TradeXYZ 忽视的冷门或新型市场，但 Felix 的经历证明，这条路尽头往往是「一旦做出规模，便被 TradeXYZ 复制并吸血」。
另一种思路是切换分发渠道，在净新增市场中建立用户基础，避开 Hyperliquid 原生交易者这块红海。Kinetiq 的 Launch 正是这一方向的尝试，但尚未真正跑通。
若成本端无法松动，当前一家独大的格局恐将长期维持。
社区中已有提议，建议降低 50 万 HYPE 的质押门槛，并为拍卖设定随 HYPE 价格浮动但更低的价格基准。从这个角度看，HYPE 价格下跌未必全是坏事，因为它能降低建设者在 Hyperliquid 上的准入门槛。
相关文章：