嘉宾：Arthur Hayes，Maelstrom CIO；Illia Polosukhin，NEAR 联创
主持人：Andy；Rob
播客源：The Rollup
原标题：Arthur Hayes & Illia Polosukhin: Privacy Is The Last 1000x（NEAR & ZEC）
播出日期：2026 年 5 月 25 日
要点总结
本次 The Rollup 节目邀请 Arthur Hayes 和 Illia Polosukhin，共同探讨宏观流动性环境、隐私类资产前景、NEAR 意图（Intents）设计、AI 技术与链上执行架构，并详细剖析了 HYPE、NEAR、ZEC 的投资策略。
Arthur 表示，战争局势、AI 军备竞赛及供应链重组正在迫使美国、中国及欧洲继续利用债务扩张和货币宽松来维持经济运转，最终溢出的流动性将流向 Bitcoin 以及部分具备真实叙事与收益的加密项目。
Illia 则指出，若要让区块链涉足日常支付、薪酬发放、发票处理及 AI 智能体经济，隐私保护并非附加选项，而是大规模应用的核心前提。
双方共识认为，加密市场正从同质化投机转向基本面筛选阶段，隐私权、主权独立、真实收入生成及代币价值捕获将成为下一阶段的关键主线。
精彩观点摘要
宏观流动性与 AI 军备竞赛
- "AI 已经成为国家防御的一部分。无人机、AI 情报和战场决策都在被纳入战争体系，而政府为了赢得战争会印钱。"
- "各国过去把粮食和能源供应建立在大量假设之上，但当霍尔木兹海峡这类关键航道变得不稳定时，持有美国国债并不能帮助他们喂饱人口。"
- "这些以美国国债形式存在的储蓄，最终需要被卖出，用来购买真实商品、建设冗余供应链和能源通道。"
- "Bitcoin 的好处在于，如果明天的法币单位比今天更多，它的价格从数学上就会上涨，这是纯数学，但其他所有东西都非常依赖叙事。"
L1 公链整合与加密市场基本面回归
- "区块空间已经是一种非常普遍的商品，而且供应远远大于需求。过去唯一的问题是，这种商品高度不可互换。NEAR 在链抽象和意图上的押注，就是让它们变得可互换。也就是说，每条链、每种资产、每个用户都可以真正连接起来，而不必思考自己到底在使用哪块区块空间。"
- "过去那种逻辑正在消失：我们买一个资产，是因为后面会有一堆散户进来继续买。现在散户风险偏好降低了很多。人们更关心明年还能不能负担得起石油和食物，而不是要不要投机某个资产。"
- "市场正转向关注哪些资产真正产生收入、真正有产品和用户。"
- "对一个一层公链来说，完全稀释非常重要。很多项目头顶上还有巨大的机构解锁压力，而 NEAR 已经拥有相对干净的上方空间。"
Zcash 与隐私资产被低估
- "没有什么比在互联网上拥有私人货币更正常。Zcash 和 Monero 代表的正是这种需求。"
- "当大科技、政府和 AI 越来越能追踪我们生活中的一切时，以密码学方式证明的金钱隐私会变得极其重要。"
- "如果你持有 Zcash，却不用屏蔽形态持有，那你到底为什么要持有它？"
- "Zcash 和 NEAR 构成了我隐私投资论的核心：在 AI、大科技和大政府共存的世界里，隐私会重新被市场意识到，而 Maelstrom 会从中获利。"
- "我认为 NEAR 在未来一年有 20 倍潜力，而 Zcash 可能是 5 倍左右。"
NEAR 意图、隐私交易与大规模采用
- "如果我们想让区块链真正进入日常生活，没有隐私就不可能发生，隐私实际上是加密大规模采用的前提。"
- "如果我在咖啡店付款，我不希望店家知道我有多少钱，也不希望全世界知道我刚刚在那里消费。"
- "隐私意图想解决的不只是持有一种私人资产，而是让转账、交易、支付、收益和更多操作都可以在所有资产之间保密完成。"
- "薪资、发票和很多曾经被认为适合加密的用例，在完全透明的链上环境中其实很难真正发生。"
AI 智能体与链上执行层
- "未来我们会通过 AI 使用计算，而区块链会成为一切执行的方式。"
- "AI 也需要隐私。你不希望实验室收割你的数据，用来训练更好的模型，再通过订阅费把服务卖回给你。"
- "AI 是新的计算接口，意图是背后的商业层。"
- "我们 2017 年开始时，核心判断就是 AI 会成为我们构建软件、与计算交互的方式。"
Hyperliquid 与去中心化金融梦想
- "加密行业的杀手级应用之一是什么？交易所。加密行业最有钱的人是谁？交易所老板。"
- "Hyperliquid 最重要的地方不是永续合约或去中心化交易所本身多新，而是它把代币经济模型做对了。"
- "没有风险投资机构销售，只有团队分配，并且几乎所有收入都回到代币持有人，这在如此规模的项目里非常少见。"
AI 劳动力替代与政治风险
- "AI 对劳动力的冲击高度取决于你生活在哪里。美国沿海高收入白领会得到保护，而海外后台处理中心的工人会立刻失业，却很少有人关心。"
- "我认为替代已经开始了，只是它同样分布不均。唯一的机会就是站在最前沿，我们一直说，你需要利用这些技术，提升自己的能力，更快学习、更快应用。"
- "真正可能让音乐停止的，不一定是某个大型上市，而是政治。人们会问：AI 公司利用全人类的知识和互动变得极其富有，我们得到了什么？"
- "如果 AI 利润上要被征收大规模进步税，并不是说这些公司赚不到钱，而是你还愿意为一家可能被征收 50% AI 税的公司支付 100 倍收入吗？当然不愿意。"
Arthur 的宏观投资论
主持人 Rob：AES 你之前有一段时间比较谨慎，提醒大家要注意风险，后来又变成全面看多。中间到底发生了什么？是什么改变了？
Arthur Hayes:
年初我撰写文章时曾分析Bitcoin 当时在提前反映一场由 AI 通缩引发的信用事件。我的推断是，货币当局在看到金融危机之前，不会印出足够多的钱。当时的论点核心是，纳斯达克自 Bitcoin 创下历史新高后基本持平，但 Bitcoin 却跟随美国投资级债 ETF IGB 持续下跌，从 12.6 万美元跌至 6 万美元出头，我当时视其为信用危机信号。
随后 2 月 28 日美国发生对伊朗军事行动的事件，战争局势全面升级，市场意识到这将催化流动性有利因素。第一，AI 已经是国家防御的一部分。无人机、AI 驱动的无人机、AI 情报系统，已经在参与所有交战方的一部分战争行动。政府为赢得战争必将印钞，既然 AI 属于战争关键组成部分，那么美国政府和中国政府都将为相关资本开支提供兜底。
我们已观察到银行贷款与股权投资开始流向芯片制造领域。至少在美国，Intel 等公司获得支持，量子计算方向亦有类似动态，例如向 IBM 相关项目投入 10 亿美元。这些都归属于同一主题范畴。
另一方面，许多国家过去对粮食和能源供应做了诸多假设，认为它们可以通过霍尔木兹海峡这类争议水域获取供应。如今形势趋紧，他们转而质疑：为何还要持有美国国债？若要养活国民，或某孤岛上连航空燃油都无法获取，持有美债毫无助益，尤其船只需无法穿越海峡之时。
因此他们必须建设关键物资的冗余供应，涵盖粮食与能源；需投资新型贸易关系；需修建新管道使石油避开波斯湾，改道阿联酋等地流出。所有举措均意味着，以美国国债形式存储的储蓄需被抛售，置换为实物商品。
而美国不容许此类抛售引发市场崩盘。它将注入资金填补缺口，确保市场不失控。故我认为 2 月 28 日是市场催化剂。美国、中国和欧洲皆将扩表，为战时经济与 AI 资本开支融资，而这些资金最终将流入 Bitcoin，这也解释了其优异表现。
重仓押注 NEAR、ZEC 与 HYPE
Arthur Hayes:
当前也可见少部分币种开启上涨行情，其中我所持有的如 NEAR、HYPE 和 Zcash，自 2 月 28 日以来表现均极佳。这便是我的主要逻辑。
第一季度我并未进行过多交易。战后我又操作了一些，但本质而言，我们很早便以极具优势的价格布局这些资产。如今市场开始验证我们在 6 至 12 个月前买入它们的理由。
主持人 Andy：整个加密社群都在热议这笔交易是否已成共识，而我们此前早已重仓配置。我们持续关注宏观动态，并回顾了你在 CoinDesk 的节目与文章。起初市场摇摆不定，后来 NEAR、HYPE、ZEC 等资产突然发力，这一切正在整合阶段逐渐拼凑完整。
一层公链整合已经开始
主持人 Andy：Illia，我想听听你对市场整合的看法。这不是你经历的第一个所谓熊市，我们以前见过这样的阶段，但这一次感觉尤其真实，因为市场本身在进化。
机构配置者已经进场，宏观环境非常不稳定，这让人们开始用一种"适应机构时代，否则就出局"的方式看待这个行业。除此之外行业整体也在变得更成熟、更复杂，你需要有产品、收入、真实用户，以及真正可持续、强劲的代币经济路径。
从创始人的角度看，过去 6 到 8 个月市场到底发生了什么？为什么变化这么快？NEAR 又是如何穿越这个阶段的？
Illia Polosukhin:
我觉得有几条线索正在汇聚，先谈一层和二层的逻辑。我记得 2019 年做过一次演讲，当时预言我们将先经历一轮爆发，之后进入整合期，最终仅少数项目幸存，现在我们正接近这一阶段。
区块空间已成为极普及的商品，且供应远超前于需求。过往唯一的瓶颈在于，该商品高度不可互换。NEAR 在链抽象与意图（Intents）上的布局，旨在使其变得可互换。即每条链、每类资产、每位用户均可实现真正互联，无需在意具体使用了哪块区块空间。
第二条线是基本面回归。此趋势你已提及一年多，甚至数年。如今确已发生。无论是市场，还是那些真正分析市场的机构投资者，这里指的机构非 BlackRock 和 Fidelity，而是基金和专业投资人，他们均在转变。
过去那种逻辑正在消失：我们购入资产，是因预期后续会有大量散户接盘。如今散户风险偏好大幅降低。正如 Arthur 所言，人们更担忧明年能否承担得起石油与食物，而非是否要投机某资产。
于是市场开始追问：哪些资产真正创造收入？哪些资产提供了我们实际使用的产品？若质押它能否获取新能力？如 HYPE，质押后可享更低手续费与市场访问权限。ZEC 逻辑不同，但也提供隐私能力。NEAR 亦然，能提供跨链、意图及计算等相关能力。
这些都是市场参与者渴望的新能力。于是这些资产成为焦点，而非那些虽可持有，但在费用机制开启前难以阐明价值所系的代币。我认为这两条线正在交汇，形成当前加密市场的广泛环境。
Arthur 为什么喜欢 Zcash
主持人 Rob：这个行业有点进入重组状态。Bankless 那边的几位好像也分道扬镳了，David Hoffman 卖掉了所有 ETH，Merch 不再支持 Solana，转而完全押注 Zcash。Arthur，Zcash、隐私为什么这件事对你这么重要？这是加密行业的核心精神吗？NEAR 意图又在这里扮演什么角色？
Arthur Hayes:
Zcash 当下的热度虽属新生，但我仍记得 2016 年 Zcash 主网上线前，它是市场最热门的标的。彼时我还在 BitMEX，我们上线首个 Zcash 价格衍生品。当年该市场极度疯狂，价格在 Poloniex 一度飙升至约 3000 美元。若还记得该交易所，当时甚至出现过 7 个 Bitcoin 换 1 个 Zcash 的报价。
那是极其疯狂的一天。随后因区块奖励导致供应快速膨胀，价格又崩塌。但 Zcash 当时确实存在问题。例如可信设置，你必须信任 Zooko、Eli 及其他参与者，确信他们在生成密钥的仪式中未作恶。还有团队 20% 区块奖励补贴的问题，市场对此亦有争议。
但这些弊端现已翻篇。协议历经升级，可信设置已被移除，已知其在密码学层面安全，20% 补贴也已消除。现在它拥有一个干净起点，同时具备足够供应量形成真实市场，而非创世初期的剧烈波动。
Naval 改变了 Arthur 的看法
Arthur Hayes:
去年 Token 2049 期间，我参加晚宴，Naval 也在。他开始与我聊 Zcash。当时 Zcash 已从 30 美元左右涨至 120 美元附近，我问他为何看好，他知道我当时持有很多 Monero。
他向我说明，Monero 的环签名并非想象中那么坚挺。日本执法机构曾在某刑事案件中成功去匿名化相关交易。听完我觉得此人显然靠谱，于是我回去购入几百万美元的 Zcash。
我还注意到一点：我拥有多家经纪商，但仅两家愿为我报 Zcash 价格，因许多机构称不做隐私币。我当时反应是，如果我很难买到，那我就更想要。
之后我做了更多研究，验证 Naval 部分说法。然后继续加仓不断买入。Zcash 在 2016 年走红，本质上因众所周知 Bitcoin 是假名系统而非完全私密。许多人在特定场景下确实重视隐私。想在互联网上拥有私人货币没有任何问题，这正是 Zcash 代表的东西，也是 Monero 代表的东西。
随着我们愈发清晰看到，大科技、大政府和 AI 有能力知晓我们一切、追踪生活中发生的一切，以密码学方式证明的金钱隐私会变得极其必要，这就是为什么我把 Zcash 做成第二大持仓。即便我是在它从 30 美元反弹、涨幅已达 4 倍后才入手，表现依然出色。
接下来问题变成了用户体验。最佳应用以前叫别的名字，现在称为 Zashi，用户可在此使用屏蔽 Zcash。2016 年 Zcash 最大问题之一是，它确实能工作，但几乎无人能以屏蔽形式持有。大家都在用透明 Zcash，那本质上只是个差劲版本的 Bitcoin。若不能隐私持有，此事有何意义？
如今情况改变。Zashi 这类应用让你能在体验不错的移动端持有屏蔽 Zcash，再配合 Keystone 等冷钱包，你可用冷存持有屏蔽 Zcash。我强烈建议所有持有 Zcash 的人都用屏蔽形态持有，否则你到底为什么要持有它？
NEAR 意图与匿名交换
Arthur Hayes:
此用户体验已相当不错，接下来进入更有趣的部分。我们投资了 Zashi 的一轮融资。随后，在 Zashi 应用内，我可以通过屏蔽 Zcash 和 NEAR 意图，以匿名方式向互联网上任何人发送任意加密资产。比如我从屏蔽 Zcash 开始，最后变成 Tron 上的 USDT，然后匿名发送给对方。
这至关重要。再看 NEAR 价格，它与加密行业其他资产一样，距历史高点跌幅巨大，也经历周期洗礼。我当时想，如果隐私叙事会成为大主题，Zcash 会是第一站；第二站就是谁能让人用任意链匿名发送价值。此能力同样宏大。
NEAR 的经济模型将迎头赶上，这是一笔不对称性极强的机会。当然，我配置 NEAR 的规模不如 Zcash 大，但我认为 NEAR 在未来一年有 20 倍潜力，而 Zcash 可能是 5 倍左右。你会根据风险来配置不同规模的资本。这就是为什么这两个资产构成了我隐私投资论的核心：在 AI、大科技和大政府共存的世界里，隐私会重新被市场意识到，而 Maelstrom 会从中获利。
隐私是大规模采用的前提
主持人 Rob：Illia，当你从 Arthur 这样的资本配置者角度来看 NEAR 时，很明显，AI 叙事是其中的一个重要主题，包括支持身份管理、支付网络，以及 AI 智能体所需的各种基础设施。但实际上，真正能释放 Zcash 生态价值的核心在于意图 （Intents），因为它让这类隐私币变得更加高效和实用。
我这里有一些数据：NEAR 意图的历史总交易量接近 200 亿美元，目前大约是 189 亿美元。NEAR 意图已经从这些交易量中产生了 3300 万美元费用，其中很大一部分来自 Zcash，因为这里几乎是唯一能完成这类操作的地方。Arthur 也提到，隐私意图会为协议创造正向现金流。
你能讲讲你们准备如何从意图中变现吗？NEAR 现在的现金流状况怎样？你们又计划如何扩展 NEAR 意图，让它更好地服务整个 NEAR 生态？
Illia Polosukhin:
Arthur 刚才强调的核心是，我们需要链上隐私。我甚至更进一步：如果我们想让区块链真正进入日常生活，没有隐私就不可能发生，隐私实际上是加密大规模采用的前提。
如果我在咖啡店买咖啡，我不希望咖啡店知道我有多少钱，也不希望全世界知道我刚刚在这家咖啡店付款。我也不希望下次再去那里消费时，有人已经在那里等着我。最近有人在推特上讨论某个人的链上信用卡交易，所有人都能看到，这事本身就很荒谬。
因此，如果我们希望加密、稳定币和其他资产在真实交易中成为日常货币，隐私就是前提。哪怕只是做投资，我现在也要为每笔投资准备多个地址，一个用于付款，一个用于收款，每个地址都要隔离，还需表格管理。这在正常世界里是不可接受的。
隐私意图想带来的，不只是 Zcash 这种主权、抗审查、私密资产。Zcash 本身极重要，我们确实需要它。但我们还想解决另一个问题：如何在我们支持的 150 多种资产之间，保密地完成转账、交易、支付、收益和其他操作。
隐私意图本质上是在 NEAR 之上建立私密分片。用户可以进入此私密分片，在内部进行交易，外部无法窥探内部发生了什么。它不要求用户在客户端执行复杂密码学操作，所有密码学均在内部完成。因此它很轻量，也可编程。你可以在里面编写智能合约并部署。
这意味着我们已支持交易、转账与隐私支付。未来还将有更多功能，通过合作伙伴及整个生态集成陆续推出。我很兴奋，因为这被视为隐私投资论的执行层，能让隐私真正变得广泛、可用、易访问。
举个例子，薪资。没人用加密发工资，因每个人收入都会被看见；还有发票，以及我们过去一直说加密应该做的很多用例，当一切完全透明时，它们其实并不能真正发生。所以这事非常令人兴奋，它能提升交易量与交易笔数。
我们会从每笔交易中收取费用，并用这些费用回购 NEAR。此经济模型非常简单。我们的目标是将此模式持续下去。同时，在整个生态里，我们也已降低了通胀。去年 11 月，我们实际将通胀减半。NEAR 已经完全稀释，我也会继续推动社区进一步降低通胀。随着生态收入增多，我们可以让账本逐渐平衡，让 NEAR 开始变为通缩，真正实现经济上的可持续和盈利。
Arthur Hayes:
我补充一下 Illia 的观点。完全稀释这一点非常重要，尤其是当你想讨论一个一层公链在上涨市场中能不能真正表现好。许多一层公链会做各种花哨的东西，但它们头顶上还有一大堆风险投资机构的解锁筹 码，随时可能砸下来。
你想要的是干净的上方空间。NEAR 之所以有此特点，只因它存在足够长时间，完成了清理过程。这是个很好资产，因为前方天空开阔，没人在我头顶上等倒筹码。
2017 年以来的 AI 区块链愿景
主持人 Rob：NEAR 是少数完全稀释的代币之一，尤其是在 L1 公链里面，它已经有 3000 多万美元现金流，而意图是主要收入驱动之一。Illia，你能不能再讲讲 NEAR 其他 AI 功能，比如 NEAR AI、IronClaw，还有你们现在的一系列产品？产品套件中最让你兴奋的是什么？它如何与隐私意图结合？如果可以，也讲讲这些产品的收入潜力，以及它们最终如何影响 NEAR 的整体经济状况。
Illia Polosukhin:
高层逻辑是：未来我们会通过 AI 使用计算，而区块链会成为一切被执行的方式。所以我们同时做这两部分，并把它们真正连接起来。
AI 同样需要隐私。你不希望实验室收割你的数据，用它训练更好的模型，然后再通过订阅费把服务卖给你。你希望给模型更多上下文、更多访问权限，但如果它运行在第三方手里，而你不知对方如何使用这些权限，那就很危险。比如你把加密账户或银行账户权限给出，对方可能收集这些数据，甚至代表你发起交易，而你根本不知情。
我们在 AI 侧所做的，就是创建以隐私和安全为核心的智能体体验。它本质上是执行臂，今天你自己手动完成支付，未来很多事情，甚至几乎所有事情，都会由你的智能体来完成。只要你信任它，给它足够上下文，它就可以帮你处理从日常购物，到在 Hyperliquid 上构建对冲现货仓位，再到叠加预测市场的一系列操作。
比如你可以说，我想建立一个仓位，我认为明天会发生某件事，请帮我组合出合适的策略。它就会去寻找正确资产、正确组合，并帮你建立仓位。今日你若手动去做，这将非常麻烦。
IronClaw 现已有一个实例。你可以输入自己的加密地址，它会分析你所有资产和仓位，建议更好收益机会，告诉你该如何在不同协议间重新配置，未来这事可大幅扩展。
所以这两部分是协同工作的。AI 是新的计算接口，意图是背后的商业层。它不仅用于普通支付，也会用于供应链、商品及更广泛交易。所有这些都会通过意图流动，因相比传统邮件、发票和账单系统，AI 找到交易、谈判交易并完成结算的方式要好得多。
我们有一个非常具体的例子，叫智能体市场。智能体可以雇佣其他智能体完成工作或交付商品。这是未来一瞥，虽尚早，但已有真实世界企业在用。比如你可雇智能体帮采购供应链零部件，或雇智能体搭建营销网站、构建应用，或写投资文案。
这些智能体运行在我们的可验证计算上。你知道它在做什么，可检查发生了什么。它运行在我们的安全基础设施上，所以你可给它访问一些联系人或内部资料的权限。我们过去雇人进公司，其中一个原因便是需给他们访问权限。但历史上，把权限交给第三方很难。现在，如果智能体运行在可验证、安全的计算环境里，你可以让它访问公司信息。
我描述的其实是在改变劳动和供应链的工作方式。所以我们瞄准的市场，是所有劳动和供应链的总可服务市场，让它们都运行在意图之上。
主持人 Andy：可以看到 AI 和意图之间的交汇：智能体用意图转移价值，用户也想用隐私意图来使用 Zcash 或转移价值。有些人可能会说 NEAR 的方向很分散，但从一开始看，其实你们似乎很早就有这条主线。
Illia Polosukhin:
是的。我们 2017 年开始时，核心判断就是 AI 会成为我们构建软件、与计算交互的方式。那是 2017 年。后来我们意识到，要真正实现此事，我们需要区块链。所以 2018 年我们开始专注于 NEAR Protocol。这些部分从一开始就是 NEAR 基因的一部分。
Hyperliquid 实现了 DeFi 的梦想
主持人 Andy：AES，我也想听你聊聊 Hyperliquid。现在 HYPE 的价格已经到了 61 美元左右，Zcash 和 NEAR 代表的隐私交易，与 Hyperliquid 的逻辑很不一样，但它们又像是同一块拼图的一部分。
隐私非常重要，是这个行业的核心部分，它能赋予人自由，但在今天这个世界里，尤其是金钱领域，隐私被严重低估。另一方面，Hyperliquid 是 DeFi 和去中心化交易所有可能超越中心化金融的最好机会。很多人已经忘了，我们进入这个行业，某种程度上是为了取代传统金融，至少成为一个真正的替代系统。
过去这个梦想被高完全稀释估值、低流通、骗 局式项目、基础设施叙事等东西消耗了。但 Hyperliquid 像是让这个梦想重新实现的优秀项目。虽然这两个投资论很不一样，但它们吸引了很多相同的人。你怎么看 Hyperliquid？它会走向哪里？为什么你如此看好？
Arthur Hayes:
加密行业的杀手级应用之一是什么？交易所。加密行业最有钱的人是谁？交易所老板。BNB 至今仍是市值第四或第五大的加密资产，但它其实并非真正意义上的加密货币，它是 CZ 的服务器和他启动的一条链。
我们知道怎样在加密行业赚钱。只是很多人喜欢把事情变复杂，比如基础设施、真实世界资产等。交易所就是赚钱，这一点很明确。交易所的最终目标是：我们有互联网，有区块链，那就让任何地方的任何人交易任何东西，再加上一些杠杆，让事情更有趣。
我自己一直在中心化交易所行业，也一直知道行业会朝去中心化交易所方向发展。最早的代表是 dYdX，它是去中心化交易所里首个明星项目，2020 年到 2021 年价格表现极好。但后来它偏离方向。dYdX 实则想做的事与 Hyperliquid 一样，只是 Hyperliquid 执行更佳，而 dYdX 的代币经济模型有问题。
之后 2023 年低迷期出现了 GMX。其模型不错，但代币经济、上市资产数量等方面尚有改进余地，接着就有 Jeff 及其团队。他们出身高频交易，是很优秀的工程师，确实交付了很好的代码。但他们最重要的一点，是修好了代币经济模型。永续合约并非新事物，我们 2016 年就创造了它。去中心化交易所也不是新事物，2018 年、2020 年左右就已存在，关键是把代币经济模型做对。
Hyperliquid 没有风险投资机构销售，只有团队分配，并且几乎所有收入都回到代币持有人手里。在 HYPE 产生的收入规模上，没有其他项目能做到这一点。这就是它如此成功的原因，也是人们深度参与该生态的原因。
当他们推出 HIP-3，让用户可无许可上市市场之后，大家便能交易纳斯达克、标普、石油等资产。去年 12 月和今年 1 月，这些还都是小市场。但因政客们喜欢在周末制造麻烦，传统市场缺乏价格发现，于是他们可获得三天的舆论窗口。现在有 Hyperliquid，它成为周末唯一价格发现地点，流动性亦足够好，且所有人都可交易。
这不只是拥有美国券商账户的人才能交易的重要价格信号。现在传统金融媒体也开始报道 Hyperliquid，因为他们无处可去。若他们周六能去 CME 谈论石油期货，他们一定去，并完全忽视 Hyperliquid。但他们做不到。所以他们不能忽视 Hyperliquid，因为这是唯一可交易之处。所有人都能访问数据，都能交易。
这带来了飞轮效应。越多人了解 Hyperliquid，理解收入会回到你这个代币持有人手里；如果你质押足够多 HYPE，可以获得手续费折扣；你还可以参与在 Hyperliquid 上上市自己的市场，于是它开始变成一种自我实现的预言。
我认为它已突破历史新高，并且还会更高。因为它最容易切入的市场，就是中心化交易所交易量。Hyperliquid 现在可能只占其中 7% 到 8%，未来只会继续提高，因为它上市更多资产、杠杆更高，也更易使用。
哪怕 Hyperliquid 只是拿下 Binance 永续合约交易量的 10% 到 15%，它的价格也会远高于现今。它不需要重新发明什么，只需抓住既有交易者。这些人已持有稳定币或其他加密资产，正在中心化交易所交易并支付大量费用。他们想要不同体验，也想真正拥有交易所的一部分。
AI 劳动力替代投资论
主持人 Rob：Illia，你提到所有人类劳动这个总可服务市场。为了让观众更直观地理解这个概念，全球工资和薪酬的总额每年大约是 11.7 万亿美元。与此同时，我们看到 AI Agents 正在逐渐成为劳动力市场中的重要组成部分。
Arthur，你的 AI 替代劳动力投资论里，也提到这会导致消费信贷崩塌。中间可能会有一段颠簸的路，但最终会带来大规模印钱。我很好奇你们怎么看 AI 对劳动力的替代。它会如何发展？最终会不会走向智能体？这些智能体会不会在链上？经济会如何反应？Arthur 先讲，然后 Illia 也请你分享一下，你认为我们应该如何为这种不可避免的变化做好准备，以确保这个过程能够尽可能平稳地进行？
Arthur Hayes:
AI 对劳动力的冲击高度取决于你生活在哪里。我们先说美国，因为你们多数观众应来自美国或居住于此。美国当前正在失业的人群，是最受保护的一类：沿海地区高收入、白领、受过大学教育的专业人士。
当年中国低成本劳动力加入全球劳动力市场，美国铁锈带蓝领工人因此失业时，并无今日这般讨论。无人会在 2005 年美国铁锈带被掏空时严肃探讨此题。后来 Donald Trump 和其他政治人物给了他们发声机会，但那是在他们失去工作之后。
现在不同，因为在美国失业的是受过大学教育、住在沿海、高收入、政治参与度很高的人。他们会被保护，我不知道具体解决方案是什么，但他们一定会被保护。
而印度、孟加拉、菲律宾那些为美国公司做后台处理的工人，会立刻失业，没有人会关心他们会怎样。他们可能流落街头、挨饿，发生各种社会问题。真正的暴力可能会在那里出现。也许你不会在主流新闻里看到，但这就是差异。
他们没法通过印钱解决问题，他们会异常艰难。美国可通过印钱缓解，因美元仍是储备货币。这会影响金融市场，而金融市场主要关注西方高净值人群。所以这很不幸，但我认为不同地区会出现非常分化的局面。
Illia Polosukhin:
我认为替代已经开始了，只是它同样分布不均。唯一的机会就是站在最前沿，我们一直说，你需要利用这些技术，提升自己的能力，更快学习、更快应用。
现在存在巨大机会。因为你不懂某事，AI 懂，并能带你完成。若你不在特定国家，也可通过意图和更广义加密系统，开一家接受全球货币的企业。机会确实存在，现在是历史上最容易做事、最容易全球化运营业务的时代之一。
但前提是你得去做。你需要有主动性，也需有主权意识去执行。这也是 Zcash、HYPE、NEAR 这条投资论背后的来源：人们想重新感受到自己的主权，并真正行动起来，这几乎是回到加密运动最初的核心。
所以我认为，对任何愿意抓住机会的人来说，这是应该投入的时刻。
主持人 Rob：AES，从资本配置角度看，这里的逻辑是不是：我们可能会看到消费信贷受压，中间有一段颠簸期，所以并不是一个所有东西一起上涨的市场；但这也解释了为什么我们正在看到更结构性的牛市。Illia 描述的是主权投资论和隐私叙事，它们都是对更大叙事的回应。
Arthur Hayes:
流动性不会流向所有东西。Bitcoin 的好处在于，如果明天的法币单位比今天更多，它的价格从数学上就会上涨，这是纯数学，但其他所有东西都非常依赖叙事。
如果看全球资本市场，真正表现好的只有 AI 股票，其他大多数东西都很糟。因大部分人都在以负面方式受到 AI 影响。你可能是一家把产品卖给失业者的公司，或者你自己的客户不再消费，或者某一部分劳动力消失了。也可能是你被信用市场挤出，因 AI 超大规模企业正在吸收所有可用信贷。
每个政府现在都相信，他们需要为 AI 资本开支热潮提供融资，因此会将其他事情暂时放到一边。所以，虽然我们都觉得现在是一个令人惊叹的牛市，确实有一些加密资产表现良好，但实际上，真正推动市场的核心动力是 AI 股票。我认为这些股票的价格还会继续上涨，但这并不是那种所有船都会被潮水托起来的普涨市场。
政治风险场景
主持人 Rob：你在最近的文章中也提到了类似的观点。那么，你认为这个“音乐”会在什么时候停止？如果真的会停止，我们应该关注哪些信号？什么时候我们会意识到，也许 AI 资本开支带来的印钱会减少？
Arthur Hayes:
我认为可能会是某个超级大型公司的上市，不过我不认为 SpaceX 的上市规模足够大。他们似乎计划在上市中募集大约 750 亿美元的新资本，但我还没深入研究过具体细节。
但我越来越觉得，会是政治因素。至少在美国和西方经济体，也就是资本最集中的地方，一种信息正在出现，而且我认为它会非常有吸引力：人类和人类之间的互动提供了数据，才让 Elon 以及其他这些人变得极其富有，那我们的份额在哪里？
AI 不可能脱离过去 1 万年所有人类知识和互动的总和而存在。但现在我或我的社区得到的是什么？更高的电价、水污染、用于建设数据中心的矿物资源被占用。那我们得到了什么？
所以我认为，在美国会出现一种非常有逻辑的政治信息，它会吸引民主 党和共和党选民去支持一位民主 党挑战者。我认为这个人可能是 AOC，她会成为 2028 年民主 党总统候选人。投资者会因此非常恐慌。
虽然我不同意她说的很多东西，但如果你不是过去一年涨了 50 倍的资产持有人，她的话是很有道理的。投资者会开始意识到，如果 AI 利润上要被征收大规模进步税，并不是说这些公司赚不到钱，而是你还愿意为一家可能被征收 50% AI 税的公司支付 100 倍收入吗？当然不愿意。
如果她在民调中开始接近 Rubio、J.D. Vance，或者共和党在 Trump 之后推出的任何候选人，你就会开始想，也许我该先兑现一部分。一旦你开始这样追问未来，在选举之后出现明确结果之前，市场就结束了。
因此，虽然某个超级大型公司的上市也有可能成为市场转折的导火索，但我越来越认为，更大的风险可能来自于 AOC 或类似的政治人物。在发达的西方经济体中，凭借这种政治信息，他们可能会获得越来越大的影响力。投资者可能会想：“虽然我不认同她的观点，但她的主张确实对很多普通人有吸引力，所以我需要提前减持一部分资产。”
主持人 Rob：AOC 目前成为 2028 年民主 党 总 统候选人的赔率大概是 9%。按 Arthur 的说法，这被低估了。
Arthur Hayes:
是的。其他人是谁？Gavin Newsom? 我认为他在加州治理上背负了很多包袱，很难摆脱。AOC 已开始触及正确的信息：AI 资本开支建设导致通胀，很多美国社区因此变穷，但他们又没有足够金融资产参与上涨。她可以围绕这些影响很多人的问题形成穿透力。
主持人 Andy：Illia，听说你现在人在旧金山，而且已经在那里待了差不多一个季度了。你对那边的情况有没有什么想补充的？当地的氛围怎么样？是不是像 2021 年加密货币大会 那样充满了兴奋和热情？你觉得现在的市场是否存在泡沫？你自己在当地有参与很多投资吗？
Illia Polosukhin:
现在确实每个人都在做 AI。你排队买吃的，周围所有人都在聊智能体。它确实既像泡沫，也像一次已经发生的根本转变。每家公司都在转向做某种 AI，若它们不这么做，迟早会以某种方式变得过时。
我们在加密行业也看到这一点。加密本身在收缩，没有太多新创始人进来创业。所以从早期天使轮、种子轮投资角度看，这也相当困难。AI 现在有一种分化：一边是有人种子轮就融 10 亿美元，这时你会算一下，自己投 5 万美元到底有没有意义；另一边是比较传统的创业方式，比如做一个面向特定用例的软件即服务产品。
问题在于，这些人实际上是在和公司里负责这项工作的人竞争。那个人只需要用 AI 智能体，用自然语言准确描述自己需要什么，软件就可以直接为他生成。创业者在做的是一个试图追上专家能力的软件，而专家已经可以直接用英文描述需求，让软件自动搭建。
所以很难判断他们能不能在通用工具变得足够好之前，获得逃逸速度。到那时，用户可能根本不需要工程师把业务需求编码成软件。
因此这个领域非常有意思，也有大量兴奋感。但同时我们也从 Anthropic 这类公司看到，三个人的小团队就能发布一个产品，直接进入某个垂直领域。现实是，如果你拥有一个足够通用、足够横向的平台，它可以被定制成任何东西。
NEAR 何时通缩
主持人 Rob：你们有没有什么问题想要互相提问的？Illia 是建设者，而 Arthur 是资本配置者。Arthur，你有没有什么问题想问 Illia 的，可能会对你下一篇文章中的投资观点产生影响？
Arthur Hayes:
我想问的是，考虑到你刚才提到的这些收入来源，NEAR 是否有可能转变为 通缩状态，而不是依赖协议内生的代币通胀？
Illia Polosukhin:
我们的目标当然是明年实现通缩。同时，我们也会继续努力推动降低通胀的进程。
我觉得区块链行业很多建设者已讨论过一个问题：我们其实为经济安全支付得太多了，而这些成本并不一定与其实际价值相匹配。但与此同时，从政治经济学角度看，降低通胀并不容易。所以我们一直在建设治理机制，让这事可以更直接地执行。
我比较有信心，我们可以让社区走到这样一个阶段：随着收入增长，降低通胀是合理的，真正让收支平衡。明年一方面收入会增长，另一方面通胀会下降。
另外，我们也在研究一些有意思的想法，看看能否用不同方式为安全性和验证者提供资金，而不只是依赖传统通胀。
Arthur 的价格目标
Illia Polosukhin:
AES，你觉得当前这轮市场的上涨趋势会主要集中在几个头部资产 上，还是会迅速扩展到整个行业的其他领域？如果这种扩展速度过快，会不会反而对当前这种由少数市场领军资产吸引资金、维持市场稳定的格局造成不利影响？
Arthur Hayes:
每个垂直领域总会有一些明星资产脱颖而出，同时也会有一些表现较差的资产。这些明星资产的成功，往往反过来为那些表现较弱的资产提供了存在的理由。比如，在隐私赛道和去中心化交易所赛道中，就会同时存在一些表现突出的明星项目和一些相对较弱的项目。而对于那些非常优秀的交易员来说，他们可以利用这种市场分化来寻找交易机会。
但对我这样的资本配置者来说，我并不想整天盯着屏幕。我已经选好了资产，会一直持有直到宏观发生变化。我有价格目标，比如 HYPE 到 150 美元。但大家也知道，如果宏观变化，我会立刻改变想法。
如果政府说，我们不再用债务为所有 AI 资本开支提供资金，尤其是在这些资本开支最终没有足够现金流偿还之后，那就是负面信号。如果伊朗战争失控，那也是负面信号。
但在那之前，我会继续强力做多。趋势是朋友，直到它不再是朋友。